美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析 59页

校代ｙ巧財心邊：＿：二／ＪＯＣＯＭ齡ＭＶｇｐＩＡＮＧＸＩＵＮＩＶＥＲＳＩＴＹＦＦＩＮＡＮＥ＆ＥＣＯＮＩＣＳ中图分类号ＵＤＣ硕ｉ学位论文ＭＡＳＴＥＲＤＩＳＳＥＲＴＡＴＩＯＮ论文题目美电贝尔私募股权蘇资的动机及效果分析忡文）Ｔｈｅｍｏｔｉｖａｔｉｏｎａｎｄｅｆｆｅｃｔａ打ａｌｙｓｉｓｏｆＡｅｂｅｌｌ论３题胃ａＳ（）’ＣｏｍａｎｓＰｒｉｖａｔｅＥｕｉｔＦｍａｎｃｉｉｉｐｙｑｙｇ作者喻欢章卫东教授导师串请挙位硕去控莽单位会计学院学科专业会计硕去研究方向公司理财＇．Ｉ．：击ｙＪｔ—Ｔ：二〇六年六月＇＇堪甚？Ｉ 独创性声明本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加Ｗ标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人己经发表或撰写的研究成果，也不包含为获得注西财经大学或其他教育机构的学位或证书所使用过的材料一。与我同工作的同志对本研究所做的任何贾献均己在论文中作了明确的说明并表示了谢意。：紙曰期签名嘴：方＾沁关于论文使巧授权的说明本人完全了解江西财经大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有公权保留送交论文的复印件，允许论文彼查阅和借阅；学校可１＾义布论文的全部或部分内容，可Ｌ义采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。（保密的论文在解密后遵守此规定）签養：Ｉ卽反导师答違：作衣日期：Ｗ．／如 目录1引言.......................................................................................................................................11.1研究背景和意义......................................................................................................11.1.1研究背景..........................................................................................................11.1.2研究意义..........................................................................................................11.2文献综述...................................................................................................................21.2.1关于中小企业运用私募股权融资的动机的研究......................................21.2.2中小企业要得到私募股权投资应具备的条件的研究..............................31.2.3关于运用私募股权融资的带来的风险的研究..........................................41.2.4关于改善中小企业运用私募股权融资环境的研究..................................41.2.5文献评述..........................................................................................................51.3研究的思路与方法..................................................................................................61.3.1研究的思路.....................................................................................................61.3.2研究的方法.....................................................................................................61.4本文的框架...............................................................................................................72私募股权融资的理论概述...........................................................................................................82.1私募股权融资定义和特点.......................................................................................82.1.1私募股权融资的定义....................................................................................82.1.2私募股权融资的特点....................................................................................82.2私募股权融资的分类.............................................................................................102.2.1风险资本.......................................................................................................102.2.2成长资本.......................................................................................................102.2.3并购资本........................................................................................................112.2.4夹层融资........................................................................................................112.2.5Pre-IPO融资..................................................................................................112.2.6PIPE融资.......................................................................................................112.3私募股权融资涉及的关联方................................................................................122.3.1融资企业.......................................................................................................122.3.2投资人............................................................................................................122.3.3基金管理公司...............................................................................................122.3.4中介机构.......................................................................................................132.4私募股权融资的理论基础....................................................................................132.4.1委托代理理论...............................................................................................13I 2.4.2信息不对称理论...........................................................................................142.4.3交易成本理论...............................................................................................143美电贝尔私募股权融资的过程介绍......................................................................................153.1美电贝尔公司的背景介绍....................................................................................153.1.1美电贝尔公司概况.......................................................................................153.1.2美电贝尔融资前的股权结构介绍.............................................................153.2第一轮私募股权融资过程....................................................................................163.2.1公司进行第一轮私募股权融资的背景.....................................................163.2.2企业价值的估算...........................................................................................173.2.3增资条款的签订...........................................................................................183.2.4对赌协议的签订...........................................................................................183.3第二轮私募股权融资过程....................................................................................203.3.1公司进行第二轮私募股权融资的背景.....................................................203.3.2企业价值的重新估算..................................................................................213.3.3出资方式及比例的协商..............................................................................213.3.4对赌协议的撤销...........................................................................................224美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析........................................................................234.1美电贝尔私募股权融资的动因分析....................................................................234.1.1公司战略转型需要募集资金......................................................................234.1.2公司目前财务状况不利于借债..................................................................244.1.3非上市公司无法公开募集股票..................................................................254.1.4私募股权融资发行流程较简易..................................................................274.2美电贝尔私募股权融资的效果分析....................................................................284.2.1融资成功对资本结构的影响......................................................................284.2.2融资成功对公司业绩的影响......................................................................294.2.3融资成功对股权结构的影响......................................................................344.3美电贝尔私募融资成功的原因分析....................................................................354.3.1良好的行业前景获得了投资者的青睐.....................................................354.3.2选择了适应企业的Pre-IPO融资模式......................................................364.3.3制定了合理的融资定价..............................................................................374.3.4管理者把握了恰当的融资时机进行融资.................................................374.3.5选择了适当的融资对象..............................................................................384.3.6聘请了中介机构协作融资..........................................................................395本案例研究的结论及启示........................................................................................................40II 5.1本案例研究的结论.................................................................................................405.1.1为企业战略转型筹集资金是美电贝尔进行私募股权融资的主要动机405.1.2完善的融资方案是美电贝尔私募股权融资成功的主要原因...............405.1.3成功的私募股权融资完善了美电贝尔的资本结构并提高了公司绩效405.2本案例研究的启示.................................................................................................415.2.1选择恰当的融资时机是中小企业私募股权融资成功的前提...............415.2.2制定合理的融资方案是中小企业私募股权融资成功的基础...............415.2.3选择正确的融资对象是中小企业私募股权融资成功的重要因素.......415.2.4中介机构的有效协助是中小企业私募股权融资成功的有利条件.......42参考文献............................................................................................................................................43致谢...................................................................................................................................................46III Contents1Introdution............................................................................................................................11.1BackgroundandSignificance...................................................................................11.1.1Background.......................................................................................................11.1.2Significance......................................................................................................11.2LiteratureReview......................................................................................................21.2.1ResearchonthemotivationofSMEsusingprivateequityfinancing..........21.2.2ResearchontheconditionsofSMEsgettingprivateequityinvestmentsuccessfully...............................................................................................................31.2.3Researchontherisksofusingprivateequityfinancing................................41.2.4ResearchontheimprovementoftheenvironmentofSMEsusingprivateequityfinancing........................................................................................................41.2.5Literaturereview..............................................................................................51.3IdeasandMethodsofResearch................................................................................61.3.1IdeasofResearch..............................................................................................61.3.2MethodsofResearch........................................................................................61.4Frameworkofthispaper...........................................................................................72Theoreticaloverviewofprivateequityfinancing..........................................................82.1Definitionandcharacteristicsofprivateequityfinancing.......................................82.1.1Definitionofprivateequityfinancing............................................................82.1.2Characteristicsofofprivateequityfinancing................................................82.2Categoriesofprivateequityfinancing....................................................................102.2.1VentureCapital...............................................................................................102.2.2GrowthCapital...............................................................................................102.2.3BuyoutCapital................................................................................................112.2.4Mezzaninefinancing......................................................................................112.2.5Pre-IPOfinancing...........................................................................................112.2.6PIPEfinancing................................................................................................112.3Relatedpartiesinvolvedinprivateequityfinancing.............................................122.3.1Financingcompanies.....................................................................................122.3.2Investors..........................................................................................................122.3.3FundManagementCompany........................................................................122.3.4Intermediaryinstitutions................................................................................13IV 2.4Theoreticalbasisofprivateequityfinancing.........................................................132.4.1Principal-agenttheory....................................................................................132.4.2Asymmetricinformationtheory....................................................................142.4.3Transactioncosttheory..................................................................................143TheprocessofAebell"sprivateequityfinancing.........................................................153.1BackgroundoftheAebellCompany.......................................................................153.1.1ProfilesoftheAebellCompany....................................................................153.1.2Aebell"sshareholdingstructruebeforetheprivateequityfinancing..........153.2Thefirstroundofprivateequityfinancing"sprocess.............................................163.2.1Backgroundofthefirstroundofprivateequityfinancing.........................163.2.2Enterprisevaluation.......................................................................................173.2.3Agreementofthecapitalinjection................................................................183.2.4AgreementoftheValuationAdjustmentMechanism..................................183.3Thesecondroundofprivateequityfinancing"sprocess........................................203.3.1Backgroundofthesecondroundofprivateequityfinancing.....................203.3.2Enterpriserevaluation....................................................................................213.3.3Thenegotiationoftheformandproportionofcontribution.......................213.3.4RevocationoftheValuationAdjustmentMechanism.................................224ThemotivationandeffectanalysisofAebell"sprivateequityfinancing.................234.1ThemotivationanalysisofAebell"sprivateequityfinancing...............................234.1.1Strategictransformationofthecompanyneedsfunds................................234.1.2Currentfinancialsituationisnotconducivetodebt....................................244.1.3Non-listedcompaniescan"tshareofferpublicly..........................................254.1.4Privateequityfinancingprocessisrelativelysimple..................................274.2TheeffectanalysisofAebell"sprivateequityfinancing........................................284.2.1Financingimpactoncapitalstructure...........................................................284.2.2Financingimpactoncompany"sperformance..............................................294.2.3Financingimpactonshareholdingstructure................................................344.3TheanalysisofreasonsforAebell"ssuccessfulfinancing.....................................354.3.1Goodindustryprospectsattractsinvestors...................................................354.3.2SelectedthesuitablePre-IPOfinancing.......................................................364.3.3Developedareasonablepricing....................................................................374.3.4Choosedtherighttimingforfinancing........................................................374.3.5Choosedsuitableinvestors............................................................................38V 4.3.6Hiredafinancingagency...............................................................................395ConclusionsandImplications..................................................................................................405.1Conclusions...............................................................................................................405.1.1ToraisefundsfortransformationisthemainmotivationofAebell"sprivateequityfinancing..........................................................................................405.1.2TheperfectplanisthemainreasonofAebell"ssuccessfulprivateequityfinancing..................................................................................................................405.1.3SuccessfulprivateequityfinancingimprovedAebell"scapitalstructureandcompany"sperformance..................................................................................405.2Implications...............................................................................................................415.2.1AppropriatefinancingtimingisaprerequisiteforthesuccessofprivateequityfinancingforSMEs.....................................................................................415.2.2ReasonablefinancingplanisthebasisofthesuccessofprivateequityfinancingforSMEs.................................................................................................415.2.3RightinvestorisanimportantfactorinthesuccessofprivateequityfinancingforSMEs.................................................................................................415.2.4AssistancefromagenciescreatedconditionsforthesuccessofprivateequityfinancingforSMEs.....................................................................................42Reference...........................................................................................................................................43Acknowledgement..........................................................................................................................46VI 摘要近年来，我国的中小企业发展迅速，但却有很多的因素制约其发展，其中融资难就是其发展过程中所面临的的最大障碍。而传统的融资方案，比如企业内部融资、银行借款等都无法满足企业的发展现状。而新兴起来的民间融资由于法律限制和融资成本高等问题的存在，也不能解决中小企业发展中碰到的融资困境。在这种情况下，私募股权融资这种新兴的融资方式逐渐被中小企业接受，不仅它的融资成本较低、时效性强，可以在短时间内为企业筹得大量资金，而且给企业带来了科学的管理模式、丰富的资本运作经验、市场渠道和品牌效应等，从而在较短时间内有效改善企业的治理结构、收入与成本结构，提高核心竞争力并最终带来企业价值的提升。但是要进行私募股权融资，其间的整个过程是相当复杂的，从最初的融资构想，到谈判，再到签订融资协议，最后到退出的整个过程，需要经过无数的环节，而每个环节都存在着失败的可能性。而我国的私募股权融资仍处于初级发展阶段，很多实施细节都还在摸索过程中，而中小企业由于自身的限制，所面临风险的几率较其它企业就会更大一些。因此，在我国中小企业大举希望引入私募股权融资的今天，对其选择私募股权融资的动机研究就显得十分有意义了。同时，在众多中小企业引进私募股权融资之后，并不是所有的企业都得到较好的融资效果，有些中小企业由于未达到其中对赌协议的条款而丧失了企业的控制权，有些中小企业由于引进了良好的战略投资者而使企业发展迅速。因此，分析中小企业在引进私募股权融资之后的效果分析也是具有实际的意义的。本文在总结了国内外关于私募股权融资的动因、风险及融资环境研究的前提下，分析了私募股权融资的理论，包括私募股权融资的概念、特点、种类以及参与主体和基础理论。在此基础上，选取了美电贝尔私募股权融资进行案例分析，通过对美电贝尔私募股权融资的各方面动机及带来的效果进行深入分析，得出相应的结论与启示，为中小企业采用私募股权融资提供实际的建议。本文采用了规范研究与案例分析相结合的研究方法。在规范研究方面，本文结合国内外的研究现状，分析了私募股权融资的基础理论，包括委托代理理论、信息不对称理论、交易成本理论，并指出私募股权融资的概念、特征、分类、参与主体等理论基础。在案例分析方面，通过阐述美电贝尔私募股权融资的背景及过程，分析美电贝尔的融资动机以及融资后的效果影响，从各方面分析美电贝尔私募股权融资成功的原因，得出私募股权融资的成功运用需要选择合适的投资者、制定合理的融资策略、聘请适合的中介机构等结论，加深了对私募股权融资的认识，力求为我国中小企业私募股权融资的研究提供实例支持。1 本文共分为五个部分：第一部分是介绍私募股权融资的研究背景及意义，概括总结国内外学者关于私募股权融资的研究成果，介绍本文的研究思路与方法。第二部分从私募股权融资的概念、特点、分类、关联方以及理论基础来全面阐述私募股权融资。第三部分介绍了美电贝尔公司进行两轮私募股权融资的背景以及过程。第四部分从多角度分析了美电贝尔私募股权融资的动机、效果以及成功的原因。第五部分对案例进行总结，并得到对整个中小企业进行私募股权融资的启示。关键词：中小企业私募股权融资融资动机融资效果2 AbstractInrecentyears,smallandmedium-sizedenterprisesofourcountryisdevelopingrapidly,buttherearemanyfactorsrestrictingthedevelopment,whichisthegreatestobstacletotheirdifficultiesinfinancing.Andtraditionalfinancingoptions,suchasenterpriseinternalfinancing,bankloanandsooncan"tsatisfytheseenterprises’presentdevelopmentsituation.Duetolegalrestrictionsandfinancingcostishigh,theemergingoffolkfinancingcan"tsolvethedifficulties.Inthiscase,theprivateequityfinancinggraduallyacceptedbysmallandmedium-sizedenterprise,it"snotonlylowerthecostoffinancing,helpenterpriseraiselargeamountsofmoneyinashorttime,butalsobringthescientificmanagementmodel,richexperienceincapitaloperation,marketchannelsandbrandeffect,soeffectivetoimprovethegovernancestructureinarelativelyshorttime,revenueandcoststructureofenterprisesandimprovecorecompetitiveness,enhancecorporatevalueultimately.However,thewholeprocessofprivateequityfinancingisquitecomplex,fromtheinitialideaoffinancing,tonegotiate,totheagreementoffinancing,toquittheentireprocess,allneedtogothroughnumerouslinks,andeachlinkexiststhepossibilityoffailure.Moreover,China"sprivateequityfinancingisstillatanearlystageofdevelopment,manyimplementationdetailsarestillgropingprocess,butbecauseofSmallandmedium-sizedenterprises’ownlimitations,theriskwillbegreaterthanthatofsomeothercompanies.Therefore,theresearchofprivateequityfinancingmotivationalisverymeaningfultosmallandmedium-sizedenterprises.Meanwhile,aftertheintroductionofanumberofprivateequityfinancingforsmallandmedium-sizedenterprises,notallcompaniesgotbetterfinancingeffect,somesmallandmedium-sizedenterpriseslostcontroloftheirenterprisesbecausetheydon’treachedthetermsofthebet,somesmallandmedium-sizedenterprisesdevelopedrapidlybecauseofleavingagoodstrategicinvestor.Therefore,analysistheeffectoftheintroducingofprivateequityfinancingforsmallandmedium-sizedenterprisesalsohaspracticalsignificance.Thispapersummarizesthedomesticandpreconditionsonthemotivationofprivateequityfinancing,riskandfinancingenvironmentalstudies,theanalysisofthetheoryofprivateequityfinancing,includingtheconceptofprivateequityfinancing,characteristics,typesandparticipantsandbasictheory.Onthisbasis,IchoosethecaseofAebell’sprivateequityfinancing,in-depthanalysisofvariousaspectsofmotivation3 byAebell’sprivateequityfinancingandtheeffects,drawtheappropriateconclusionsandimplicationforsmallandmedium-sizedenterprises’privateequityfinancing.Inthispaper,theresearchcombinednormativeresearchandcaseanalysis.Innormativeresearch,currentresearchofthispaperanalyzesthebasictheoryofprivateequityfinancing,includingtheprincipal-agenttheory,asymmetricinformationtheory,transactioncosttheory,andpointedoutthattheconceptofprivateequityfinancing,characteristics,classification,participantstheoryfoundation.Inthecasestudy,throughelaboratethebackgroundandprocessofAebell’sprivateequityfinancing,analysisAebell’sfinancingmotivationandtheeffect,analysiseachreasonsofAebell’ssuccessfulprivateequityfinancing,Igotsomeconclusions:thesuccessofprivateequityfinancingneedsrightinvestors,reasonablefinancingplan,assistancefromagencies.Itdeepenedtheunderstandingofprivateequityfinancing,seekstoprovideexamplestosupportthestudyofprivateequityfinancingforSmallandmedium-sizedenterprises.Thispaperisdividedintofiveparts:Thefirstpartistointroducethebackgroundandsignificanceofprivateequityfinancing,summarizingresearchachievementsathomeandabroadonprivateequityfinancing,researchideasandmethods.Thesecondpartstateprivateequityfinancingfromitsconcept,characteristics,classification,affiliatesandbasistheoretical.ThethirdpartintroducesbackgroundsandprocessoftworoundofAebell’sprivateequityfinancing.Thefourthpartanalysisthemotivations,effectsandreasonsforthesuccessofAelells’privateequityfinancing.Thefifthpartsummarizesthecaseandgetimplicationstotheentireprivateequityfinancingforsmallandmedium-sizedenterprises.Keywords：smallandmedium-sizedenterpriseprivateequityfinancingmotivationoffinancingeffectoffinancing4 1引言1引言1.1研究背景和意义1.1.1研究背景近年，在我国东南部地区，纷纷出现了企业因资金缺乏而引起的倒闭潮现象，企业融资难的问题，困扰着千千万万的企业。在动荡起伏的经济中，资金实力比较弱的中小企业，更是摇摇欲坠，资金链不稳定，随时可能面临断裂。而传统的融资方式，比如银行借款、内部融资等，已经满足不了需要快速发展的中小企业。发行企业债券、上市融资等融资手段，国家设置了相当严格的门槛，大多数中小企业远远达不到相关要求。随着人民物质水平逐渐提升，民间资本充裕，新兴流行起来的民间融资，虽可以暂时帮助中小企业渡过难关，但是由于缺乏法律束缚，融资成本过高，暴露出相当多的问题，不能成为解决企业融资困难的长久之计。随着经济的全球化，私募股权融资渐渐出现在人们的视野，被中小企业认识，逐渐成为中小企业的融资方式之一，私募的发展为中小企业提供了新的资金来源渠道，跃过资本的龙门，在有效解决中小企业融资难的同时，给企业带来科学的管理模式、丰富的资本运作经验、市场渠道和品牌效应等，从而在较短时间内有效改善企业的治理结构、收入与成本结构，提高核心竞争力并最终带来企业价值的提升。私募股权投资者不同于银行等金融机构，主要关注企业的成长潜力，而国内有许多中小企业，虽资产规模小，发展历史较短，但充满活力与潜力。中小企业对资金的渴求，私募股权投资者对高潜力投资项目的追求，双方找到完美契合，使得私募股权融资成为帮助中小企业走出融资困境的有效途径。随着我国宏观经济的良好发展势头、资本市场的逐渐完善、国际资本对中国投资机遇的看好，通过私募股权融资使得我国中小企业快速发展的一个个成功案例，让私募股权成为近年来中国资本市场上引人注目的名词，中国也已然成为亚洲地区最活跃的私募股权投融资市场。1.1.2研究意义尽管目前许多中小企业已开始偏好引进私募股权投资，期望获得私募股权投资者的支持与帮助，但却有不少企业管理高层存在着认识上的误区，缺乏对私募股权融资实际运作规律的充分了解，造成与私募股权投资者要求一定的差距。而且由于私募股权融资在我国的发展时间比较短，私募股权融资相关法律不健全，相关中介机构发展不成熟等原因，导致私募股权融资在中小企业的运用过程中，暴露出了一定的问题。1 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析因此，在这样的经济发展背景下，研究如何促进私募股权融资健康发展，为中小企业的发展作出更大的贡献，具有很强的现实意义。本文将站在我国中小企业的角度，将“私募股权融资”与“中小企业的发展”相结合，并通过对中小企业私募股权融资过程中所占优势和面临的风险的分析，为处在成长中的、有融资需求的中小企业提供一条行之有效的融资渠道。最后，通过对美电贝尔公司两次运用私募股权融资的案例研究，深入分析美电贝尔私募股权融资的过程，融资决策，及存在问题，并从暴露的问题入手，从而结合这些分析结论，为日后我国中小企业利用私募股权融资提供具有实践性的借鉴。在学术方面，虽然在世界范围内关于私募股权融资在中小企业运用的研究取得了一定的研究成果，但随着经济和社会的不断发展，私募股权融资无论在理论还是实践水平上还有待进一步深化和发展。目前我国对私募股权融资的理论研究一方面在范围上局限于中小企业私募股权融资的融资影响、融资风险等研究，缺乏对中小企业运用私募股权融资的约束性条件、具体过程等的研究，另一方面，主要停留在对国外私募股权融资理论和实践进行介绍的层面上，很少根据我国的具体国情来分析。再加上，我国关于中小企业私募股权融资的实践案例较少，这在一定程度上制约了我国关于中小企业运用私募股权融资的理论研究，进一步探索中小企业运用私募股权融资的理论,有助于丰富我国对私募股权融资在中小企业运用的研究。在借鉴国外先进的理论和实践经验的基础上，加大对私募股权融资在我国中小企业的运用研究也具有一定的学术意义。本文通过对美电贝尔公司两次运用私募股权融资的案例研究，深入分析美电贝尔私募股权融资的动机、融资决策、过程、及存在问题，加深对私募股权融资的理论理解，为中小企业运用私募股权融资提供可借鉴的理论依据。1.2文献综述1.2.1关于中小企业运用私募股权融资的动机的研究国外关于中小企业私募股权融资的动机方面的研究主要是从企业家和风险资本家的代理关系来分析，并通过建立数据库以及结合实证研究的方法，深入分析中小企业为何选择私募股权融资。RichardCharles和Thompson（1993）通过调查研究企业家和风险资本家的代理关系等得出，通过风险资本融资的高新技术企业比未通过风险资本融资的高新技术企业会更快上市，因此中小企业为了尽快上市可能会选择私募股权融资。AlexanderLjungqvist，MatthewRichardson(2003)建立使用了一个独立的数据库，对私募股权基金在过去二十年所表现的现金流、回报和风险特点作出了调查分析。2 1引言通过对样本数据的整理，作者发现在业绩方面，私募股权基金能获得比总的公募股权基金市场多5%的年化超额利润。这说明私募股权融资比公开募集股份可以获得更高的收益。JoshLerner和AntoinetteSehoar(2004)对该问题作出了实证研究。作者发现投资者在同一私募股权基金的后续投资时所遇到的流动限制较少,因为该私募股权基金对于他们的信息问题相对而言较少。而投资重点在投资周期较长的行业的私募股权基金则面临较严重的流动限制。作者也表示，投资者连续投资的高度持续性及成熟投资者对私募股权基金业绩预期的良好能力。HenrikCronqvist和MattiasNilsson（2005）作了关于企业在发行股权以及被私募股权基金投资进入时如何进行决策的研究，发现家族企业常常会避免发行股权以避免稀释了他们的股权控制或是面临更多的监管，尤其是当家族的控制边际很小但投票权与资本间矛盾很大时，对控制权考虑的同时对所发行证券条款设计有很大影响，而私募股权融资可减少在新产品市场关系中的合约以及交易前后的阻障成本。对企业价值存在高度信息不对称现象的企业会偏向在发行股权时增加对承销商资质的考虑，当该种信息不对称发展到极致时会选择私募股权融资。1.2.2关于中小企业要得到私募股权投资应具备的条件的研究国外学者对中小企业运用私募股权融资应具备的条件方面的研究大致从资本市场的发展程度和中小企业自身两个方面来分析。BernardS.alack，RonaldJ.Gilson（1998）认为风险投资算是高科技企业最重要的融资方式，美国的高科技企业融资很大程度上依赖于风险资本市场的发展程度。美联储的两位学者Gregory.Udell和AllenN.Berger（1998）研究了私募股权基金在中小企业融资市场中扮演的角色，他们研究分析了企业融资市场中债务融资与私募股权基金的相同和差异。其中以一个财务成长周期范例作为框架，在这个周期中，最优资本结构是因时而异的。另外，他们还分析了企业实际的资本结构、规模以及历史，并且结合了政策和已有的研究文献将债务融资和私募股权基金进行比较。同时，他们提到私募股权融资的挑选具有严格的标准，只有部分有良好发展潜力的中小企业才可以获得这类融资，这加快了高新技术企业的优胜劣汰。但对于高新技术的企业来说，真正的赢家则是那些可以通过IPO上市的企业。而在这个过程中，私募股权融资这种外部股权融资则起到了非常重要的作用。国内对中小企业运用私募股权融资应具备的条件方面也做了不少研究。于富海（2008）认为中小企业运用私募股权资金时需具备了良好的成长性，可以持续的竞争优势，富有智慧与创造力的团队以及良好的退出渠道。李东，陈瑞玲（2010）指出，中小企业想吸引私募股权投资必须要完善中小企业的自身发展，建立公司的融资战略，完善公司的治理结构以及社会责任感，还应积极交易，学3 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析会如何聘用好的投资银行。1.2.3关于运用私募股权融资的带来的风险的研究国内学者从不同的角度，运用不同的方法来分析私募股权融资给中小企业带来的风险问题。邓明伟（2004）和周东洲（2006）分别对融资方、投资方可能会面临的风险进行归纳，并简单阐述了控制风险的方法，强调了私募股权融资的双方在募集资金的过程中所面临风险的侧重点有所不同，双方都要各自关注自身的风险偏向点，在融资的过程中尽量把握分寸，以便促进双方的合作顺利并高效进行。黄俊华（2008）提出我国中小企业用私募股权融资时应当合理地预测融资风险，确定合理适当的融资规模及合理评估企业的自身价值。孙茹，范抒（2010）年通过对永乐电器进行案例分析表明，中小企业在引进私募股权投资的时候会存在企业价值被低估的风险，对赌协议容易引起控制权的风险以及品牌流失的风险。所以中小企业在引入私募股权投资的时候应该注意合理选择价值评估的方法，合理地评估企业价值及增强其核心竞争力，来进行风险控制。马三军（2010）认为，如何控制法律风险主要应该先明确企业私募股权融资的目的，目的不同，选择投资者的时候重点也应该不同。如果企业在融资前并没有明确的融资目的，只是因为随大流来进行私募，容易在以后私募的过程中迷失了目标。杨棉之，姬福松（2010）则着重研究科技型中小企业的私募股权融资，他们认为科技型中小企业在利用私募股权融资时必须转变观念，提高企业的自主创新能力，确定恰当的融资规模，合理地预测融资风险，并且要把握最佳的融资机会，合理评估企业自身价值，保持企业控制权，避免使之陷入谈判的僵局。1.2.4关于改善中小企业运用私募股权融资环境的研究私募股权融资在我国迅速发展起来，这和融资环境的改善分不开关系。国内学者主要从市场经济的角度、法律环境等角度来分析私募股权融资的环境。刘娟、杨德利（2007）针对中小企业融资难的问题进行了研究，指出中小企业融资难最主要的原因在于，法律严重限制了中小企业的融资自由,导致了中小企业通过正规渠道很难融资，最终使得大量的不规范民间融资机构及地下钱庄获得了发展的空间，打乱了我国经济平稳有序的发展。这项研究成果，对我国的金融体制未来的发展方向有着重大的理论指导作用。中小企业对资金有着强烈的需求，因此市场上一定会有供给方。国家首先要做的是规范好我国的金融体制，然后在此基础上一步步放松对金融契约的约束，并且在保证我国的市场经济平稳的前提下,一定程度上准许发展一些民间融资,来拓宽中小企业的融资渠道。过文俊（2008）4 1引言通过整合产权交易市场来构建我国的场外交易市场，有利于用较少的改革成本来改善我国中小企业私募股权的融资环境，同时便于建立中小企业私募股权的融资平台，缓解融资困难的问题。李伏安（2009）提出在当今的金融和经济环境下，对商业银行来说，如何支持中小企业的发展并用恰当的方式参与到私募股权的行业中去，也成为了有意义并且值得探索的一种金融创新。李学峰和刘洋（2009）提出，要在发展场外市场过程中加快发展私募股权，并且完善场外市场的交易规则和信息机制，只有这样才能保证场外交易市场经济功能的实现，同时使得场外市场促进私募股权的发展，私募股权提升场外市场功能，从而进行良性循环。李志祥在（2009）则认为，私募股权融资虽然在我国迅速发展，但是仍然处于起步阶段，私募股权融资的发展仍然面临着多重的困难。如何规范其发展，来帮助企业融资，尤其是中小企业方面，已经成为越来越备受关注的话题。张磊，储平（2010）认为私募股权基金与创业板能否很好的衔接、配合，一定程度上依赖于我国私募股权基金公司的观察分析力和操控能力，把握市场的发展方向，增强自身的实力，及时调整企业发展战略。但更加需要国家提供一个系统的良性的发展环境，只有内部和外部环境共同优化，才能更好地发挥其优势，帮助我国中小企业顺利融资，促进我国的产业升级及结构调整。邓卫（2010）认为政府应积极鼓励民间资本进入私募股权行业，并制定私募股权投资业相关的法律法规，完善中小企业私募股权融资的制度，从而建立起良好的经济环境及市场体系。蔡波，周锦平（2010）指出私募股权融资对缓解我国中小企业融资难的问题做出了重要的贡献，但由于相关法律法规的不健全，以及监管的不恰当，私募股权融资在运行的过程中出现了诸多不规范的现象。因此，应该要通过制定及完善私募股权融资行业的相关法律法规、政策，采取有效的监管措施，从而推动我国的私募股权融资积极健康地发展。闰建业（2011）通过研究我国私募股权融资的发展现状，表示私募股权的融资过程也是一个在法律上能达成共识的过程，在这个过程中，存在着三方面的因素，即企业、私募股权基金和融资环境。这三个因素相互联系，忽略任一个因素都不能使私募股权融资充分促进区域经济的发展，特别是融资环境，其改善并不是一朝一夕能完成的。因此，我国应从这三个因素入手，加强地方性立法和实施保障，吸引私募投资者投资，为中小企业发展提供良好的法律环境及社会环境，提高城市的综合能力，共同促进我国私募股权融资的发展。1.2.5文献评述基于以上学者的研究，可以得出私募股权融资在一些欧美国家的发展以及在中小企业的运用经验是值得我国中小企业研究和借鉴的。经过几十年发展，欧美5 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析国家有着多层次的资本市场和完善的私募股权相关法律制度，私募股权融资已经成为激励欧美的中小企业平稳前进不可或缺的力量。我国的金融市场对于欧美的发达国家而言，还处于起步阶段，私募股权融资还未被中小企业完全广泛了解并合理地利用。然而，中小板、创业板相继成立，我国多层次的资本市场逐步形成，发展中小企业私募股权融资的的宏观条件具备，未来的着力点将集中在推广私募在中小企业的运用，规范私募的运用，推动私募的运用更加回归投资的本质，避免短期行为，促进投资方与融资方的双赢。但是关于美电贝尔这个私募股权融资的案例并没有人研究，本文将分析私募股权融资在该案例中的动机、效果和启示。1.3研究的思路与方法1.3.1研究的思路本文的主要研究思路是提出问题—分析问题—解决问题。（1）提出问题：首先提出什么是私募股权融资，私募股权融资有哪些特点？私募股权融资有哪些种类？参与私募股权融资的关联方有哪些？越来越多的中小企业采用私募股权融资的原因是什么？引进私募股权融资对其业绩会产生什么影响？其次，对私募股权融资的理论进行整理和汇总，重点分析委托代理理论、信息不对称理论、交易成本理论，进而分析私募股权融资的动机。（2）分析问题：选取美电贝尔公司进行两轮私募股权融资这一典型案例，重点考察美电贝尔公司进行私募股权融资的动因，借助于财务和会计数据分析比较美电贝尔公司私募股权融资前后的指标变化情况，分析私募股权融资给美电贝尔带来的效果分析，进而分析此次私募股权融资成功的原因。（3）解决问题：立足于本文对理论和案例的相关研究，总结美电贝尔公司私募股权融资成功的经验和启示，有助于我国其他中小企业制定更完善的私募股权融资策略。1.3.2研究的方法本文采用了规范研究与案例分析相结合的研究方法。在规范研究方面，本文结合国内外的研究现状，分析了私募股权融资的基础理论，包括委托代理理论、信息不对称理论、交易成本理论，并指出私募股权融资的概念、特征、分类、参与主体等理论基础。在案例分析方面，通过阐述美电贝尔私募股权融资的背景及过程，分析美电贝尔的融资动机以及融资后的效果影响，从各方面分析美电贝尔私募股权融资成功的原因，得出私募股权融资的成功运用需要选择合适的投资者、制定合理的融资策略、聘请适合的中介机构等结论，加深了对私募股权融资的认6 1引言识，力求为我国中小企业私募股权融资的研究提供实例支持。1.4本文的框架本文的一共分为五个部分。第一部分是介绍私募股权融资的研究背景及意义，概括总结国内外学者关于私募股权融资的研究成果，介绍本文的研究思路与方法。第二部分从私募股权融资的概念、特点、分类、关联方以及理论基础来全面阐述私募股权融资。第三部分介绍了美电贝尔公司进行两轮私募股权融资的背景以及过程。第四部分从多角度分析了美电贝尔私募股权融资的动机、效果以及成功的原因。第五部分对案例进行总结，并得到对整个中小企业进行私募股权融资的启示。7 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析2私募股权融资的理论概述2.1私募股权融资定义和特点2.1.1私募股权融资的定义私募股权融资就是指需要融资的公司运用招标以及协商等其他非社会公开的方式，私下和特定的投资者进行商谈，通过向特定的投资者出售股权作为对价来募集资金的一种融资方式。融资的主体包括上市公司以及非上市公司，而投资者可选择对处于不同阶段，即种子期、初创期、发展期、成熟期、Pre-IPO期和上市后需要进行私募股权融资的各类公司来进行投资。企业在进行私募股权融资后，投资者便会影响融资企业的经营决策以及内部管理，与融资企业共享经营利润，当然也必须分担融资企业经营过程中的各类风险。我们所说的现代意义上的私募股权融资起源于20世纪40年代末的美国，经过长时间及持续性的发展，已形成比较完善的运作模式以及合理的组织形式，但是我国的私募股权融资发展比较晚。对投资者来说，PE是高收益和高风险并存，并且投资周期较长的投资方式。对融资者来说，比较其他的融资方式，私募股权融资成本比较低、个性化较突出、方式较灵活，更能满足中小企业不同程度的融资需求。由于私募股权的投资者与融资的企业之间是长期战略发展的关系，有着一定的经济利益牵扯，这使得投资者更加注重企业未来的发展状况，传授企业更加专业的经验，为企业未来发展做好铺垫。2.1.2私募股权融资的特点（1）非公开性私募股权融资是通过非公开的方式来募集资金，只面向个人或者是少数的机构投资者，其商讨、销售以及赎回期间一切的细节和过程都无需对外公开，都是投资者和融资公司之间协商进行。而且投资方式也是以私募，一般不涉及公开的市场操作，正常情况下无需披露其中的交易细节。（2）广泛性私募股权融资虽然不是向社会公众公开募集资金，但其资金来源仍非常广泛。私募股权融资的范围广、对象多，战略投资者、保险公司、杠杆并购基金、风险投资基金、养老基金以及个人都可以是企业私募股权融资的投资者。（3）低成本性由于私募股权融资的非公开性，节省了公募所需要向证券公司支付的服务费用和承销费用，也节省了债券融资所需支付的利息费用，整个私募股权融资的过8 2私募股权融资的理论概述程中企业只要支付尽职调查相关的费用，相比其他融资方式，私募股权融资的融资成本较低。（4）高风险性私募股权融资在多方面都具有较高的风险。首先，很多中小企业的管理者对私募股权融资并不了解，因其自身局限原因，在没有规划好完善的目标时就急于引进私募投资者，盲目性导致企业没有选择适合自己的战略投资者，这种情况下进行的私募股权融资可能未能达到预期效果，并不是明智之举，可能影响企业未来的发展状况。此外，私募股权融资的高风险性还体现在企业价值可能被低估的风险。对融资公司进行判断估值在整个私募股权融资的过程中是一个相当重要的环节。估值就是通过对企业的现有数据和信息分析，再加上私募股权投融资双方的讨价还价，来对企业之后的经营状况和获利能力进行一个预测，而这个预测的结果将直接决定融资企业可募集的资金规模和投资方进行投资之后在企业可占的股权比重。由于对于融资企业的估值，除了看企业所提供的各种客观数据和信息之外，在很大程度上还要依赖于私募股权投融资双方的谈判和谈判过程中的博弈，所以其中主观因素占得比例非常大，以致最后估值的结果不可能是完全公平和合理的。而对于中小企业来说，其企业估值难度还会相对更大一些，企业的无形资产和专业技术很难评估，加上中小企业由于自身条件的限制，在专业性和谈判技巧上都完全不能和经验老道的私募股权投资方相提并论，所以在谈判中往往处于劣势。因此，我国的中小企业在进行私募股权融资时，其企业价值一般情况下都是被低估的。同时，企业引进私募股权融资还面临内部信息被披露的风险。企业在要进行私募股权融资之初，先要把自己的商业计划书交给一家或是多家私募股权投资方审核，之后，对企业感兴趣的投资方还要对融资企业进行尽职调查，以便更深入的了解融资企业经营管理之中各个方面的情况。在这个过程中，企业内部的行政、人事、技术、财务和营销等各个方面的信息都会被要求向私募基金投资方提供，虽然投融资双方在事前会签署保密协议，但对于融资企业来说，若融资不成功，这也属于是一个潜在的风险。另外，对赌协议的风险也是私募股权融资带来的重大风险，虽然说在签订“对赌协议”时，私募股权投融资双方可以根据各自对未来的预期情况，来对具体的协议条款进行共同协商设计，但无论怎样进行条款的设定，对于融资企业都是存在巨大的风险，毕竟能有蒙牛那样实力在对赌中获得成功的企业很少。特别是对于我国的中小企业来说，由于该类型企业规模小、经营风险高、人员素质参差不齐，所以企业未来发展的不确定因素更多，再加上通常企业管理层的综合实力较弱，所以其在“对赌协议”中所面临的风险较一般企业要更大一些。9 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析以上种种因素都体现了私募股权融资的高风险性。（5）企业估值主观性和公募融资方式相比，私募股权融资在估值上就带有了明显的主观色彩。私募股权融资是通过协商和谈判的方式来确定企业价值的，在此过程中，企业就需要以各种方式来向投资者展现自身的价值和发展潜质，投资者就此凭借企业所提供的所有资料、数据和自己的经验、判断来对企业进行估值，这自然会带有一定的主观性。（6）企业同时获得资金支持和管理支持由于私募股权融资一般是釆用权益融资的方式，所以投资者对融资企业的经营管理具有一定的话语权。投资者在给融资企业投入资金的同时，还会参与到企业的经营管理之中，对追加投资、制定发展策略、进行营销策划、监控财务状况和制定上市计划进行监督和协助。事实上，很多的私募股权投资机构都拥有丰富的企业经营管理经营和行业资源，因此，企业进行私募股权融资，在获得发展资金的同时，还可以从投资者处获得经营管理各方面的经验与支持。2.2私募股权融资的分类2.2.1风险资本风险融资是那些新兴的、快速发展的，并拥有很大发展潜力的初创企业进行的权益性融资。他们通过私募股权融资得到资本支持以及增值服务，使企业从创业者最初的一个简单构思到形成概念体系，从研发阶段到产品成型，最后直至产品上市、企业发展壮大。虽然因初创企业发展过程中技术风险、市场风险、管理风险均面临巨大的风险，但这种融资之所以能够持续，是因为能够为投资者带来超额利润，弥补其投资其他项目的损失。2.2.2成长资本成长资本针对的是经过初创期发展至成长期的企业所进行的私募股权融资。这阶段的企业所经营的项目已产生一定规模的营业收入和正现金流，并从研发阶段过至市场推广阶段，商业模式已在市场上得到具有良好发展潜力的验证。因此，投资这一阶段的投资者一般用2-3年投资期根据投资项目投入数额不等的资金，用于增加产量、销量等，从而提升融资企业利润空间，进而寻求4-6倍回报。正是由于可控的风险以及可观的回报，使其成为我国私募股权融资中比例最大的部分。10 2私募股权融资的理论概述2.2.3并购资本并购资本主要针对相对成熟的企业所进行的私募股权融资。它是以融资企业的资产以及未来的收益能力为抵押，所筹资金用于收购其目标企业的一种财务管理行为。该类型融资可以协助新股东融资而收购其他企业，可以协助企业融资扩大规模，亦或改善企业运营灵活性而协助其进行的资本重组。2.2.4夹层融资夹层投资针对于已完成初步股权融资的成长型企业，在两轮融资间，亦或在上市前的最后冲刺段，获得所需资金，然后待其进入新的发展阶段后，投资者迅速全身而退的一种私募股权融资类型。它介于股权融资、债务融资之间，因此兼有双重性质以及各自优势。企业往往通过发行次级债、可转换优先股、可转换债券等金融组合来作为融资工具。由于其操作风险相对较小，投资者期望的回报率也相对低些。2.2.5Pre-IPO融资Pre-IPO投资是处在上市前阶段，或是预期近期企业的规模及盈利达到上市水平的企业可采用的私募股权融资类型。该类型融资企业的私募股权投资者主要是投行型投资基金、战略型投资基金。作为引入投行型基金的企业，他们不仅可以获得投行型基金作为“投资银行家”给予的IPO帮助，同时可以享受其作为“私募股权投资者”提升公开市场中投资者对融资企业的信心和价值，帮助企业股票成功发行；而引入战略性投资基金的企业，可取得投资者技术、管理、客户等资源，并在其帮助下，建立起规范的治理结构和财务结构。而作为Pre-IPO投资者，在企业股票受到热捧下，由于风险小、回收快，可获得较高的回报。2.2.6PIPE融资PIPE融资是已上市公司以市场价格的一定折现率出售公司股份，以此扩大自身资本的一类私募股权融资方式。同二次发行等传统的融资手段相比，PIPE融资成本以及效率相对偏高，监管机构审查相对较少，且无需昂贵的路演成本，这促使企业获得资本的时间、成本大程度降低。因此，那些不想应对传统股权融资复杂程序的中型高速成长的上市企业较适用PIPE融资。从上面私募股权融资分类来看，风险投资是私募股权融资其中的一种类型，两者属于一个区域性概念，是范畴包容的关系。也因此，私募股权融资有了广义、狭义的区别。广义的私募股权融资包括企业首次公开发行前各阶段的股权融资，即针对处于种子期、初建期、发展期、扩展期、成熟期、Pre-IPO，甚至涵盖上市11 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析后的企业，他们从非公开市场上获取私募股权基金通过非公开形式募集的资金，进行各种类型权益融资的总和。狭义的私募股权融资是那些已形成一定规模，且产生稳定现金流的成熟企业所进行的私募股权融资，即主要针对除风险投资外，企业上市前各阶段的私募股权融资部分。目前国际资本市场，并不刻意区别风险投资与私募股权融资，甚至在较严谨的国外理论研究中也将这两者混用。而且，在实践操作中，风险投资、私募股权融资的混淆同样具有一定的必然性。因此，本文将采用广义的私募股权融资概念。为行为方便，文中出现私募股权融资、私募股权、风险投资、创业投资等类似词汇时，除特殊说明，均表示相同意义。2.3私募股权融资涉及的关联方2.3.1融资企业融资企业都有一个重要的共同特点—需要资金。创业期的企业需要最初的启动资金；成长期的企业需要能够用于扩张规模、提高生产能力的资金；改制重组的企业需要用于并购和改制的资金；遇到财务危机的企业需要注入周转资金来克服瓶颈；成熟企业要达到证券市场对资本的要求才能上市；即便已上市企业同样也可能根据需要进行不同方式的不断融资。因此，企业在不同成长阶段会需要不同规模、不同用途的资金，甚至有的现金流良好、资金较为充裕情况下也进行融资，只是为了获得一个能够与企业同甘共苦、使企业能够享有额外“增值服务”的投资者。2.3.2投资人私募股权投资人即企业融资的资金提供者。在美国，投资人主要是养老基金、商业银行、投资银行、保险公司、非金融业公司、富有个人等，其中公共养老基金、企业养老基金投资于私募股权基金管理公司的金额达到基金总资金额的30%-40%，成为其最大的投资者。在我国，通常对私募股权投资参与者设置较高的门槛。2010年，保监会发布《保险资金投资股权暂行办法》，清除了保险公司投资于基金管理公司发起设立的投资基金等相关金融产品的障碍。这一举措，再一次扩大了我国投资人范围。2.3.3基金管理公司多数情况下，投资人并不直接将资金投入进行私募股权融资的企业，而是同基金管理公司订立相关权益合约，承诺投资额度，分批投入，并以基金方式作为资金载体，由不同的基金管理人进行资金运作。在基金管理公司主要由基金经理12 2私募股权融资的理论概述人、管理人组成，他们通常拥有良好的专业技能、丰富的投行经验、卓越的信誉，并根据自身特点专注于特定行业和处在特定成长阶段的企业。通过调查研究，凭借独特敏锐的眼光将资金注入企业换取股权，协助融资企业获得资金的同时，加速企业发展，并在其达到规模后退出取得资本利得。再根据同投资人的约定将投资收益按比例分配，至此投资人取得高额回报。由于基金投资者和投资人的终极目标均为找到合适的融资企业，将资金投入以期获得收益。因此本文中，为行文方便，除特殊情况分别使用“私募股权基金管理公司”、“投资人”外，将不再区分两者，使用“投资者”概念时，一般指私募股权基金管理公司或各种形式存在的投资人。2.3.4中介机构随着私募股权市场的发展、完善，衍生并成长壮大起一批第三方中介服务机构。各类中介服务机构，财产、房地产等方面的代理商、顾问，专业培训机构，基金托管方，养老金、保险精算顾问，信息技术服务商，风险顾问，律师行，会计、税务以及审计事务等专业机构的服务也应需蓬勃发展。正是这些中介机构的存在，降低了私募股权投融资各方相关信息成本，使得私募股权市场更加活跃和有效。他们不仅帮助私募股权基金募集资金、搭建融资企业与私募股权基金的桥梁，还为投资人评估私募股权基金的表现。2.4私募股权融资的理论基础2.4.1委托代理理论委托代理理论（Principal-agentTheory）上世纪30年代，美国经济学家伯利和米恩斯因为洞悉企业所有者兼具经营者的做法存在着极大的弊端，于是提出“委托代理理论”，倡导所有权和经营权分离，企业所有者保留剩余索取权，而将经营权利让渡。委托代理理论是制度经济学契约理论的主要内容之一，主要研究的委托代理关系是指一个或多个行为主体根据一种明示或隐含的契约，指定、雇佣另一些行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。授权者就是委托人，被授权者就是代理人。委托代理理论的主要观点认为：委托代理关系是随着生产力大发展和规模化大生产的出现而产生的。其原因一方面是生产力发展使得分工进一步细化，权利的所有者由于知识、能力和精力的原因不能行使所有的权利了；另一方面专业化分工产生了一大批具有专业知识的代理人，他们有精力、有能力代理行使好被委13 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析托的权利。但在委托代理的关系当中，由于委托人与代理人的效用函数不一样，委托人追求的是自己的财富更大，而代理人追求自己的工资津贴收入、奢侈消费和闲暇时间最大化，这必然导致两者的利益冲突。在没有有效的制度安排下代理人的行为很可能最终损害委托人的利益。而世界，不管是经济领域还是社会领域，都普遍存在委托代理关系。因此，由于委托代理问题的存在，委托人不仅需要加强对代理人的决策行为的监督，同时还要加强对代理人的激励，通过监督和激励两方面相结合来降低代理人采取道德风险和逆向选择行为的可能性。为了解决代理问题，在控制和激励管理者方面，私募股权基金会设计许多有效的协议条款和措施，这样通过协议可以清晰地划分投资者和被投资企业管理者之间的责权利关系。2.4.2信息不对称理论信息不对称理论是指在市场经济活动中，各类人员对有关信息的了解是有差异的；掌握信息比较充分的人员，往往处于比较有利的地位，而信息贫乏的人员，则处于比较不利的地位。该理论认为：市场中卖方比买方更了解有关商品的各种信息；掌握更多信息的一方可以通过向信息贫乏的一方传递可靠信息而在市场中获益；买卖双方中拥有信息较少的一方会努力从另一方获取信息；市场信号显示在一定程度上可以弥补信息不对称的问题。私募股权融资中普遍存在着信息不对称的问题，不论是投资前的项目选择，还是投资后的监督控制，每个环节都会存在信息不对称的现象。投资者必须采取措施加强投资前以及投资后的调查与监督，尽量全面分析市场前景以及发展状况，加上专业中介机构的协助，可以有效减少信息不对称的问题。2.4.3交易成本理论交易成本理论是由诺贝尔经济学得奖主科斯（Coase，R.H.，1937）所提出，交易成本理论的根本论点在于对企业的本质加以解释。由于经济体系中企业的专业分工与市场价格机能之运作，产生了专业分工的现象；但是使用市场的价格机能的成本相对偏高，而形成企业机制，它是人类追求经济效率所形成的组织体。所谓交易成本（TransactionCosts），就是在一定的社会关系中，人们自愿交往、彼此合作达成交易所支付的成本，也即人—人关系成本。它与一般的生产成本（人—自然界关系成本）是对应概念。从本质上说，有人类交往互换活动，就会有交易成本，它是人类社会生活中一个不可分割的组成部分。中小企业之所以选择私募股权融资也考虑到了融资的交易成本问题，私募股权融资只需支付尽职调查等中介费用，相对于其他融资方式来说交易成本较低。14 3美电贝尔私募股权融资的过程介绍3美电贝尔私募股权融资的过程介绍3.1美电贝尔公司的背景介绍3.1.1美电贝尔公司概况美电贝尔公司全称：广州美电贝尔电业科技有限公司。是一家集研发、生产、销售、服务于一体的专业视频及音频制造商，公司坐落在美丽的羊城广州，总部位于国家重点扶持的科研基地——国家软件（广州）产业基地。作为国家高新技术企业，广州美电贝尔拥有一批优秀、高效的科研及营销管理队伍，经过多年发展，员工总数已经突破5300人，公司设有八大营销中心及二十多个直属代表处，团队之间协作互助，以专业和专注的态度随时随地为客户提供面对面的一站式服务，为企业的持续发展奠定了坚实的基础。美电贝尔致力于打造综合安防解决方案专家，坚持高清化、智能化、行业化、集成化的发展方向，凭借世界最先进的音视频、光电传输数字技术及优质完善的“一站式”阳光服务体系，产品广泛地应用于北京奥运会、广州亚运会、机场、金融、监狱、交通、高速公路、电力、政府公检法、港口、森林防火、教育、海关、房地产、厂矿企业、医院网络专家会诊暨示教系统等数十万个场所，产品出口美国、德国、日本、加拿大、英国、中东、非洲等几十个国家和地区，在广大客户中树立了良好的形象，并先后被评为广州市著名商标、国家高新技术企业、国家“3111”试点工程推荐优秀品牌、平安城市建设推荐品牌、平安城市建设优秀安防产品、中国经济百佳诚信企业、中国创新品牌冠军、中国十大智能建筑企业、中国十大名牌安防企业、中国安防十大民族企业、中国安防产业百强企业、中国安防最具潜力品牌、亚洲名优品牌、质量诚信消费者（用户）信得过单位等称号。“全面满足，不断超越，永创新高，打造安防行业领跑者形象”，广州美电贝尔电业科技有限公司一直秉承“以市场为导向、以客户为中心”的经营理念，以“团结、务实、拼搏、创新”为宗旨，随时随地为客户提供最优质的产品与服务。3.1.2美电贝尔融资前的股权结构介绍美电贝尔公司是由孙某、王某两人联合创办的。在公司成立之前，孙某、王某二人主要在电脑城从事低端安防设备销售工作，如监控摄像头等。随后，二人预见视音频安防行业广阔的前景，把握住商机，在2002年4月筹集资金创建了美电贝尔公司。公司注册资本为人民币1500万元。原有股权结构如下：15 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析表3-1美电贝尔2002年股权结构表股东名称出资额（万元，人民币）持股比例出资方式孙某1,050.0070%货币+知识产权王某450.0030%货币+知识产权合计1,500.00100%货币+知识产权资料来源：美电贝尔网站股权数据整理所得3.2第一轮私募股权融资过程3.2.1公司进行第一轮私募股权融资的背景美电贝尔公司是一个集产品软硬件开发，产品方案设计、生产、销售与安装于一体的音视频安防公司。就整个行业前景而言，在最近的几年，随着平安城市、科技强警等大型工程的建设，以及传统视音频设备的更新换代，音视频安防行业将迎来一个爆破式的发展。在这个行业大背景下，美电贝尔公司势必在未来的几年内，有一个跨越式的发展。从公司自身的角度而言，管理团队和研发团队的素质在不断提高，近三年内，营业收入和净利润非常可观。以下是美电贝尔2009年-2011年的简易利润表：表3-2美电贝尔2009年-2011年利润表（单位：万元）2009年2010年2011年项目金额金额增长率金额增长率收入4,179.698,183.7096%14,545.9878%净利润555.851,056.3090%1,531.6145%销售净利润率13%13%11%资料来源：美电贝尔公司2009-2011年报而且，在未来的2-3年之内，公司接收了许多中高端市场的项目，公司营业收入与净利润依然有很大的上升空间。但在项目运行的前期就需要投入大量的资金，只有在产品出售之后才有资金流入。因此此时美电贝尔的资金需求较大。同时，公司成立十年以来，随着规模逐渐壮大，公司也面临着如何从一个中小型的家族企业，向现代化管理模式的大型企业转型的问题。成立初期，美电贝尔公司采用的管理办法是人治，这种管理方式最大的特点是各种永久制度少，企业主对企业的全体成员直接管理，管理的成本较低，团队的运作和工作成果受管理者本身水平影响较大。公司若处于刚起步状态，这种管理方式属于高效率低成本的管理模式。但随着美电贝尔公司的发展，人员增多，直接管理成本增高，尤16 3美电贝尔私募股权融资的过程介绍其是企业领导人的亲属违反制度时，对永久管理制度的需求不断提高。美电贝尔公司意识到这个瓶颈若不突破，将极大的制约企业未来的发展，急需引入一个专业化的管理团队，彻底改变企业的管理模式，完善企业内部控制制度，并得以贯彻和执行。近几年来，伴随着安防行业的飞速发展，安防工程技术不断创新，工程规模不断扩大，其建设内容也在不断地向着社会公安安全反向延伸，建设领域也由过去单一的银行、博物馆、国家重要基地、机构或者仓储扩展到智能建筑、大型公共场所、工业企业、商业及公共服务业、社区、机关学校、医疗事业单位，甚至家庭及救助。在工程技术方面，由过去简单的防盗门锁，保险柜，锁具、红外线技术、一般视频技术和通信技术、光学技术、电子工程技术发展到网络技术、计算机技术、生物技术不断的融合，推动安防工程技术向着智能化、数字化、网络化反向发展，这些新技术的发展也是安防规模化和城市化的应用进程向前推进。随着客户对大系列的防范管理效能更好发挥不断提出更高的智能化需求，客户的层次不断提升美电贝尔公司面临着一个技术升级与战略提升的问题。因此，为了取得更多的营运资金，提升公司的管理水平，扩大企业知名度，吸引更多的大型客户以及优秀的技术与管理人才，抓住市场机遇，美电贝尔公司决定釆用的私募股权的融资手段，来解决企业在资金、管理、技术以及战略层次升级等多方面的问题。3.2.2企业价值的估算美电贝尔公司在2011年1月进行了第一次私募股权融资。当时投标的有三家投资公司，由于美电贝尔公司管理团队缺乏私募股权融资经验，没有专业的知识作支撑，为节约融资成本，未曾聘请第三方专业咨询公司，所以在选择投资方的过程中，美电贝尔公司仅仅只把投资方作价的高低以及投资公司的自身规模作为选择投资者的最重要的标准。最终，美电贝尔公司选择每股出资价格最高的佛山天汇创投公司作为私募股权融资的投资者。经过两个公司的协商，决定釆用参考二级市场同行业企业市盈率的方法，来大致估算企业的价值。经过两个公司多方对比分析，筛选出威创股份，银江股份，三泰电子与海康威视四家公司，作为美电贝尔公司估值定价的参考依据。2009年12月31日-2010年12月31日，各季度末公司市盈率及平均值如下图所示：17 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析表3-3同行业2009年-2010年市盈率表公司2009年12月2010年3月2010年6月2010年9月2010年12月时间威创股份37.447139.888924.853331.587342.3191银江股份51.256463.57531.593843.584967.1951三泰电子44.771455.881722.010633.97059.9091海康威视——37.66338.047442.8636行业平均44.491653.115229.030236.781753.0107资料来源：万德终端数据库数据经过与上述四家上市公司多方面差异调整，双方最终决定选用30倍市盈率，来估算企业的价值。粗略估计美电贝尔公司当前企业价值=30*1000万=30000万，公司作价三亿元人民币。3.2.3增资条款的签订2010年11月，根据各方对美电贝尔公司市场估值达成的一致，投资方天汇创投公司同意以合计3000万元人民币（“增资价款”）认购美电贝尔公司166.67万元的全部新增注册资本（“新增资本”）。其中人民币166.67万元进入美电贝尔公司注册资本，其余的人民币2833.33万元进入美电贝尔公司资本公积金。本次增资全部完成后，美电贝尔公司的注册资本将变更为人民币1666.67万元，其中孙某持有美电贝尔公司62.30%的股权，王某持有美电贝尔公司27.7%的股权，佛山天汇创投公司持有美电贝尔公司10%的股权。本次增资完成后，美电贝尔公司的股权结构如下：表3-4美电贝尔2011年股权结构表股东名称出资额（万元，人民币）持股比例出资方式孙某1,050.0063%货币+知识产权王某450.0027%货币+知识产权天汇公司166.6710%货币合计1,666.67100%货币+知识产权资料来源：美电贝尔网站股权数据整理所得3.2.4对赌协议的签订在美电贝尔公司与天汇公司签订基本增资条款之外，新股东天汇公司为规避在PE过程中企业价值被高估的风险，另还与美电贝尔公司原股东孙某、王某签订18 3美电贝尔私募股权融资的过程介绍一份对赌协议，条款如下：（1）美电贝尔公司与原股东共同承诺，在2011年12月31日结束的会计年度（以下简称2011度）和2012年12月31日结束的会计年度（以下简称2012年度），公司应实现以下目标净利润（允许与每年目标净利润10%的浮动）：a.2011年美电贝尔公司经审计的税后净利润达到人民币2000万元，即净利润增长率达100%（以下简称“2011度保证净利”）b.2012年美电贝尔公司经审计的税后净利润达到人民币3600万元，即净利润增长率达80%（以下简称“2012年度保证净利”）c.2013年美电贝尔公司经审计的税后净利润达到人民币5760万元，即净利润增长率达60%（以下简称“2013年度保证净利”）（2）“经审计的净利润”指经由具有证券业务从业资格的会计师事务所审计的一个会计年度里扣除非经营性损益，扣除少数股东收益之后的税后净利润现金补偿。依据在2011年度审计报告，如果公司2011年度经审计的净利润小于2011年度保证净利润（2000万元人民币）的90%，即2011年度经天汇公司计的净利润小于1800万元人民币时，原股东须根据以下公式计算的现金对投资方进行补偿：对天汇公司的现金补偿金额=（2000万一实际净利润）/2000万*3000万如果2011年度经审计净利润与2011年度保证净利的差异不超过10%，即如果2011年度经审计净利润高于1800万元人民币，则在2011年度审计报告完成后不执行上述现金补偿条款，如果2012年度达成经营目标2011年的补偿如数退回。依据却2012年度审计报告，如果2012年度经审计净利润低于2012年度保证净利润（3600万元人民币）的90%，即2012年度经审计的净利润小于3240万元人民币时，原股东须根据以下公式计算的现金对投资方进行补偿：对投资方天汇的现金补偿金额=（3600万一实际净利润）/3600万*3000万如果2012年度经审计净利润与2012年度保证净利的差异不超过10%，即如果2012年度经审计净利润高于3240万元人民币，则在2012年度审计报告完成后不执行上述现金补偿条款。依据却2013年度审计报告，如果2013年度经审计净利润低于2013年度保证净利润（5760万元人民币）的90%，即2012年度经审计的净利润小于5184万元人民币时，原股东须根据以下公式计算的现金对投资方进行补偿：对投资方天汇的现金补偿金额=（5760万一实际净利润）/5760万*3000万如果2013年度经审不超过10%，即如果2013年度经审计净利润高于5184万元人民币，则在2013年度审计报告完成后不执行上述现金补偿条款。原股东根据上述约定向投资方进行补偿的金额应不超过投资方各方分别缴付19 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析的增资价款的40%（即对天汇公司补偿不超过1800万元人民币）。如果2011年度，2012年度和2013年度经审计净利润高于当年保证净利润的10%以上，超过当年保证净利润10%以上部分里的30%可用作发放美电贝尔公司经营团队的个人奖励，具体奖励方案由原股东制定。协议还规定，若美电贝尔公司未能在2013年12月31日前向中国证监会申报首次公开发股票并上市，投资方应在即2015年3月30日前决定是进行股权回购。购价款计算方式：回购价款总额=投资总额（1+10%*年限）-回购日之前投资方己获得的红利-依照本协议约定己经向投资方支付的现金补偿。3.3第二轮私募股权融资过程3.3.1公司进行第二轮私募股权融资的背景2011年，美电贝尔实行战略转型，把企业的发展重点从低端市场向到高端市场转移，并将业务扩展到华东地区，但当时仍处于起步阶段，前期投入较大，回收期较长。美电贝尔公司进军实行战略转移的道路上，遭遇行业壁鱼与技术壁全，高端市场的业务收入，并不如预期的乐观。而此时，美电贝尔公司缩小了对其低端市场的投入，来自低端市场的业务收入，也遭遇缩水。成本方面，美电贝尔公司未大幅度增加企业的银行贷款，财务费用涨幅不大。但是管理费用与销售费用大幅度上升。企业2011年投入了2700万作为研发经费，用于开发高清图像识别、云计算技术、红外线灯等技术。研发周期为两年左右，处于研发初期，研发费用不符合资本化的条件，大量投入计入管理费用，管理费用从2010年的1236万左右上升到2470万左右。同时，为促进销售增长，公司在营销体系建设上进一步加大投入，为开拓高端市场，美电贝尔公司在广州、上海两地的繁华地段租赁高档卖场，增加销售工作人员，并在多家主流媒体刊登美电贝尔公司广告，销售费用上涨了43.92%。由于收入的增长未达到预期，而产生的费用却超过预算，2011年度，美电贝尔公司仅实现营业收入14545.98万元，净利润1531.61万元，未能达到对赌协议中约定2011年度的经营目标。依照协议，原股东需支付新股东天汇的补偿金额=(2000万-1531.61万元)/2000万*3000万=702.59万元。但是由于孙某与王某均表示，不具有支付能力，新股东与原股东之间产生了剧烈的矛盾。直到2012年年初，美电贝尔公司原股东与天汇创投公司针对对赌协议的分歧仍未寻得有效的解决方案，美电贝尔公司2011年开展的技术研发与市场开拓，仍存在融资缺口，天汇公司进退两难。而与此同时，视频安防行业迎来了行业爆破式的发展，全国各地开始平安城20 3美电贝尔私募股权融资的过程介绍市第一轮换新、科技强警等重大公共工程。2012年年初，美电贝尔公司陆续成为、广东平安城市等项目的研发单位。其中，武警后勤部军需枪械可视化安全管理系统项目，美电贝尔公司作为该系统的开发单位，将会垄断该项目，该项目预计全国每个省份采购一套，每套工程量500万元，全国总量1.5亿元，预计三年内将会贡献系统集成收入500万、3000万、6000万，合计大约1亿元。虽然上一轮私募股权融资使企业带陷入不小的困境，造成新股东与原股东之间的矛盾，但是，公司处于一个朝阳行业，高端市场逐渐打，未来利润的增长空间依然不可忽视。而此时，中小资本市场经过2009年至2011年上半年的疯狂，也开始逐渐回归理性。为了摆脱困境，美电贝尔公司开始寻求第二轮的私募股权融资。3.3.2企业价值的重新估算吸取上一轮的经验校训，美电贝尔公司聘请中介机构，作为融资顾问，在中介机构的辅助下，开始制定理性的融资计划，合理预测未来利润增长，谨慎选择具备投后管理能力的投资者。最后，与广州市大生创投公司协商达成一致，以下简称大生公司，签订第二轮私募股权融资协议。美电贝尔公司与大生公司聘请资产评估机构，对美电贝尔企业价值重新估算。决定采用市场法与收益法两种估值手段评估美电贝尔企业的企业价值，评估值为25000万元。最终，经双方协商，美电贝尔公司保守定价为22500万元人民币。3.3.3出资方式及比例的协商经过三方的协商，最后决定：大生公司向孙某和王某支付合计702.59万人民币，从孙某与王某手中合计获得美电贝尔公司3.12%股权。另外，出资1500万人民币作为增资入股，获取美电贝尔公司10%的股权，其中185.19计入公司注册资本，其余1314.81万元计入公司资本公积。第二轮融资后的股权比例如下图所示：表3-5美电贝尔2012年股权结构表股东名称出资额（万元，人民币）持股比例出资方式孙某101254.53%货币+知识产权王某433.7023.37%货币+知识产权天汇公司166.678.98%货币大生公司243.4913.12%货币合计1855.86100.00%货币+知识产权资料来源：美电贝尔网站股权数据整理所得21 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析3.3.4对赌协议的撤销此外，大生公司携手天汇公司，加强对美电贝尔公司的投后管理，还另为美电贝尔公司制定一揽子公司发展方案，经原股东、天汇公司一致同意后，发布《美电贝尔公司2012年度公司运营方案》，于每月月底，天汇公司与大生公司委派人员监督方案执行情况。具体如下：（1）撤销对赌协议。三方约定，孙某与王某将转让公司3.12%的所得，702.59万人民币，支付给天汇公司，作为对赌协议所约定的补偿款。同时，考虑对赌协议中利润制定目标不切实可行，且从2012年起，证监会将实现严格审批，绝对禁止拟上市公司在私募股权融资中签订对赌协议，所以，提前终止该对赌协议。（2）完善公司管理制度。严格加强内部控制，制定合理的公司内部管理体系，加强股东对管理层的监督。如若有300万人民币以上的开支，必须通知天汇公司与大生公司，需所有股东一致同意后，方可支付。（3）合理安排公司低端市场与高端市场结构。高端市场仍然是美电贝尔公司未来着重发展的方向。然而，由于低端市场在未来2-4年内，美电贝尔公司仍然可以获得较大的利润，所以，美电贝尔公司放缓对高端市场的发展步伐，以退为进，股东决定重新投资600万人民币到低端市场，为企业赢得更多收入用于日后发展高端市场。（4）合理安排人力资源。引进专业财务人才，聘用曾参与其他企业创业板IPO全过程的的陈某，为公司财务总监，严格合理安排」公司资金用途。将低端市场划分为渠道产品部门，高端市场划分为工程系列产品部门。将公司的老员工集中管理渠道产品部门。将公司高素质的管理人才，管理经营工程系列产品部门。（5）制定合理的上市计划。重新制定稳健合理的上市计划，在执行企业的战略的同时，严格控制成本支出，确保日后每年净利润达30%-40%以上，争取2015年年底申报上市。若2017年未上市成功，双方应根据当下具体情况，另行约定退出渠道与相关价格。22 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析4.1美电贝尔私募股权融资的动因分析4.1.1公司战略转型需要募集资金在美电贝尔公司成立初期，市场定位是中低端市场。然而，随着这个行业的发展和扩张，留给中低端市场份额已经逐步缩小，大型客户也越来越倾向选择品牌产品，行业未来的发展方向应该是智能数字的高端产品，以及先进专业安全的安防服务。突破这个技术瓶颈，将美电贝尔公司打造成一个行业内的品牌公司，是美电贝尔公司未来发展的方向。吸引更多高素质的技术人才，打造属于自己的产品与服务品牌，建立自己的企业文化成为突破这个瓶颈的必经之路。因此，美电贝尔公司为战略转型接纳了很多项目，在2012年-2014年的项目预测如下：（1）武警哨位台武警哨位台全国预计需求40000台，目前美电贝尔公司已收到明确订单500台，并邀请美电贝尔公司作为唯一参与技术标准制定的生产厂家，美电贝尔公司很有可能垄断该项目的大部分订单，预计在2012年-2014年间至少可以取得20000台订单，每台订单连同周边产品估计至少20000元（不含集成及施工），三年内估计会为美电贝尔公司贡献收入3000万元、20000万元、17000万元，合计大约4亿元收入。（2）武警后勤部军需枪械可视化安全管理系统美电贝尔公司作为该系统的研发单位，将会垄断该项目，该项目预计全国每个省份釆购一套，每套工程量500万元，全国总量1.5亿元，预计三年内将会贡献系统集成收入500万、3000万、6000万，合计大约1亿元。（3）山洪预警系统水利部推荐入围厂家，全国五家，美电贝尔是其中之一，预计每个县采购100套，市场合计12亿（不含集成及施工），预计三年可提供收入贡献2000万元、5000万元、5000万元，合计大约1亿元。（4）村村响广播美电贝尔公司特聘技术顾问是该技术方案的标准制定专家。全国市场预计300亿，按5%市场份额预计，美电贝尔公司将会取得15亿市场份额，将会在3-5年内实现。（5）天河区食品药品监督局23 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析计划在三年内在全区范围所有近2万家食肆、学校、单位饭堂全面安装视频监控系统，全部由美电贝尔公司实施，合计70万元的工程，预计全面铺开之后，有接近10亿的市场份额。（6）广东平安城市广东平安城市三年规划300亿元，美电贝尔公司作为广州市龙头单位，将有机会获得至少1%市场份额，按每年100亿计算，未来三年，在这个领域，我们至少可以分别获得1亿、1亿、1亿的订单，合计大约3亿元。（7）北京市工商银行火灾智能预警联网系统运营服务，全市500个网点，每个网点每月2000元左右租金收入，预计每年收入1000万元。预计未来三年可为美电贝尔公司带来2000万以上的系统运维收入。（8）广州市文明工地智能管理系统（城管）入围，美电贝尔公司是软硬件独家供应商，预计全广州1000个工地，总工程量25000万元。目前30个工地试点正在施工，工程标的800万元。预计未来三年会为美电贝尔公司带来10000万元的销售及工程收入。但是，在项目运行前期，即产品开发阶段和生产阶段，需要投入大量的人力物力进行研发以及生产，占整个项目投入的80%左右。而在此阶段通常客户只会预付少量的定金，只有在产品开始出售时，才能陆续收回大部分项目成本，所以在产品研发阶段以及产品生产阶段（大约为9个月-3年），企业资金需求最大。另外，2009年10月23日，创业板成立。这为中小企业，尤其是高科技型中小企业提供了融资平台，为私募股权基金拓宽退出渠道，减少投资基金的风险，促进资本的畅通，提高资本的周转率。由于创业板具备这些特点和优势，无疑点燃了美电贝尔的上市梦想。2010年，美电贝尔公司取得营业收入8183.70万左右，净利润1000万左右的好成绩。基于公司优异的利润成绩，对行业发展前景乐观的预测，美电贝尔也希望通过私募股权融资达到上市的目的。因此，为了公司能够成功完成战略转型并顺利上市，美电贝尔公司需要进行私募股权融资。4.1.2公司目前财务状况不利于借债美电贝尔近几年负债率处于较高水平，借债融资将进一步加剧公司经营风险，对公司未来持续经营产生不利影响。美电贝尔公司私募股权融资前主要的资金来源是内部融资与银行贷款。但是由于美电贝尔公司的注册资本有限，属于高科技轻资产的民营企业，项目投资所需资金逐渐增大，内部融资并无法支撑企业的快速发展，且用于可抵押的资产有限，从而导致公司只能用高昂的融资成本从银行获得短期的流动贷款，最终致使公司近年来资产负债率逐年攀升。24 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析由下表4-1及下图4-1可以看出，外部债务的增加使得美电贝尔公司资产负责比率年年加速上涨，偿债能力逐年减弱。何况这些短期的流动贷款，可谓车水杯薪，远远无法满足美电贝尔公司未来几年的项目投入。但是如果继续对外举债，必定会增加债权人的风险，企业的后续贷款则难以为继。随着负债的增加，企业的财务风险也会不断加大，进而危机权益资本的安全和收益的稳定，也会动摇日后投资者对经营者的信任。考虑到公司当前的财务状况，对外借款并不是明智之举，这无疑会继续增加公司的财务风险，美电贝尔公司决定采取私募股权融资的方式来增加公司的运作资金，为日后项目的顺利进行做好铺垫。以下是美电贝尔私募股权融资前几年的偿债能力指标对比：表4-1美电贝尔2008-2010年偿债能力指标表2008年2009年2010年资产负债比率25.48%40.22%59.75%流动比率1.781.170.53速动比率1.290.950.21产权比率34.19%67.28%148.45%资料来源：美电贝尔公司2008-2010年报图：4-1美电贝尔2008-2010偿债能力指标对比图4.1.3非上市公司无法公开募集股票在证券市场中，上市股权融资的方式可以为企业筹得数额巨大的资金，满足企业的发展需求。但是，在我国公开市场发行股票融资必须是符合我国法律法规25 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析条件的上市公司。因为公司上市有一定的要求及限制，考虑到公司的资产情况、盈利能力、公司规模以及公司的发展规划，并不是每一个高科技型的企业都能成功上市进行融资。美电贝尔公司因其自身资产和经营状况等条件的约束，在创业板块上市是美电贝尔的优先选择。而美电贝尔由于目前的盈利状况不满足证监会规定的条件，暂时无法在创业板块上市。因为根据证监会的相关规定，企业在创业板上市需要满足以下的条件：（1）发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。（2）最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据。（3）最近一期末净资产不少于两千万元，且不存在未弥补亏损。（4）发行后股本总额不少于三千万元。首先，由于美电贝尔公司是有限责任公司，不符合上述第一条规定，所以暂时无法上市公开募集股票。再次，根据以下表4-2美电贝尔公司融资前的盈利数据显示，2008年和2009年累计净利润为988万元，少于一千万元。而且，虽然2009年净利润超过了五百万元，但是2009年的营业收入却少于五千万元，2009年营业收入增长率也低于百分之三十。不符合上述的第二条规定，因此美电贝尔公司暂时不满足上市公开募集股票的条件，只能另外寻找一个符合公司目前状况的融资渠道。表4-2美电贝尔公司2008-2010年盈利状况表（单位：万元）2008年2009年2010年营业收入3496.884179.698183.7净利润432.15555.851056.3营业收入增长率-19.53%95.80%资料来源：美电贝尔公司2008-2010年报而对比公开发行股票来说，私募股权融资同样是权益性融资的一种方式，增加的是公司所有者权益，而不是增加债务，公司也不会面临在规定期限内偿还债务的压力。重要的是，私募股权融资的要求不像上市融资那样规范及严格，美电26 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析贝尔公司的各项财务指标满足进行私募股权融资的条件。因此，经过公司高管的考量，为顺利募集资金，私募股权融资是当下比较符合美电贝尔情况的融资方式。4.1.4私募股权融资发行流程较简易一般来说，企业欲在国内证券市场上市，必须经历综合评估、规范重组、正式启动三个阶段，主要工作内容是：（1）企业上市前的综合评估为了保证上市的成功，企业需要全面分析是否在资本市场上市、在哪个市场上市、上市的路径选择等问题。在不同的市场上市，企业应做的工作、渠道和风险都不同，只有组织大量人员，调动力量和资源来进行综合评估。（2）企业内部规范重组民营企业普遍存在诸多财务、税收、法律、公司治理等历史遗留问题，并且很多问题在后期处理的难度是相当大的，因此，企业在完成前期评估的基础上，需要在财务顾问的协助下有计划有步骤地处理好企业内部的问题。通过此项工作，也可以增强保荐人、策略股东、其它中介机构及监管层对公司的信心。（3）正式启动上市工作企业一旦确定上市目标，就开始进入上市外部工作的实务操作阶段，该阶段主要包括：选聘相关中介机构、进行股份制改造、审计及法律调查、券商辅导、发行申报、发行及上市等。由于上市工作涉及到外部的中介服务机构有五六个同时工作，人员涉及到几十个人。因此组织协调难得相当大，需要多方协调好。由于美电贝尔公司是有限责任公司，企业自改制到发行上市的时间应视具体情况而定，总体时间为一年以上。正常情况下，各阶段的大致时间为：从筹划改制到设立股份有限公司，需6个月左右，规范的有限责任公司整体变更为股份有限公司时间可以缩短；保荐机构和其他中介机构进行尽职调查和制作申请文件，约需3至4个月；从中国证监会审核到发行上市理论上约需3至4个月，但实际操作时间往往会在10个月左右。而对比上市融资来说，私募股权融资也需要三个阶段，流程大致如下：（1）前期准备阶段，主要包括：进行尽职调查、起草融资方案材料、确定财务预测、讨论估值及架构、准备及预测投资者会议上的管理层报告、完成投资者尽职调查文件、确定目标投资者名单。（2）市场推介阶段，主要包括：联络意向投资者、为投资者会议排定档期举行投资者会议、进一步联络投资者及递送下一阶段的信息材料、召开第二阶段投资会议、接受融资条款文件。（3）讨论及完成阶段，主要包括：商讨融资条款文件、选择主投资者、选择27 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析合伙投资者、监管投资者尽职调查、准备文件、资金到位融资结束。完成第一阶段大致需要2-4周的时间，完成第二阶段大致需要4-6周的时间，完成第三阶段大致需要4-5周的时间。可以看出，从计划筹备到完成融资，一共所需时间为三个月左右，相比于上市融资来说，时间节约了三分之二以上。私募股权融资流程的简易及高时效性吸引了美电贝尔公司，选择私募股权融资可以更加迅速地筹集到资金从而更加有利于企业项目的发展。4.2美电贝尔私募股权融资的效果分析4.2.1融资成功对资本结构的影响资本结构是指负债与权益的分配情况，是企业融资的结果。合理有效的资本结构能够有效规范企业的经营行为。我国很大一部分的高科技行业主要的资金来源还是依靠银行贷款，自有资金也占有很大的比重，很多高科技行业的资产负债率相对来说都比较高，融资结构相对于发达国家来说也比较单一，在这种高负债的情况下经营公司，会给公司带来较大的财务风险。中小企业的初期要获得债权性融资相对比较困难，原因之一就是较高的资产负债率。尤其是高科技行业应该合理规划企业资金的筹集及规划，要适当降低企业的资产负债率，才能够使企业在筹集资金方面不要面临巨大的压力，从而可以大大降低企业的财务风险。较低的财务风险也比较容易吸引私募股权的投资者，与企业实现合作，不断扩张私募融资和合作项目。在美电贝尔私募股权融资前，公司的资产负债率逐年攀升，同时财务费用也大幅上升。较高的资产负债率直接导致了企业财务风险的上升，不利于美电贝尔的后续发展。而在进行私募股权融资后，美电贝尔的资产负债率有所下降，尤其是在第二轮私募股权融资后，资产负债率更是有明显下降，这就减轻了公司的财务负担，明显有效地改善了企业的资本结构。以下是美电贝尔2008年—2013年的资产负债率统计数据：表4-3美电贝尔2008年—2013年资产负债率表时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年资产负债率25.48%40.22%59.75%48.88%48.34%40.03%资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报28 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析图4-2美电贝尔2008-2013年资产负债率走势图私募股权融资作为一种股权融资方式，在向美电贝尔注入资金的同时，可以有效调整美电贝尔公司不合理的资本结构，明显降低公司的资产负债率，使公司资本结构得到了优化，从而可以降低公司财务风险。美电贝尔公司正准备着战略转型，经营实力正在逐步提高，但是由于战略转型所需资金的扩大，融资渠道受限，资产负债率不断升高，形成了不合理的资本结构。美电贝尔面临这种局面，资金短缺迫在眉睫，较高的负债率加大了公司发生财务危机的可能性。为了避免公司融资成本过高、财务风险增大等对公司发展有不利影响的因素，美电贝尔公司在这次私募股权融资后，获得了发展项目所需的资金，并有效降低了企业的资产负债率，明显优化了公司的资本结构，有利于美电贝尔公司的后续发展。4.2.2融资成功对公司业绩的影响评价公司的经营业绩，可以通过运用数理统计以及运筹学的原理，采用一定的指标体系，按照统一的标准以及一定的程序，通过定性定量的分析和对比，对公司一定经营期间的经营业绩和经营效益而做出公正、客观、准确的评价。公司的经营业绩的评价可以分为财务评价和非财务评价，因为非财务评价的材料及数据获取有一定的困难，且量化具有较大的主观性，所以我们这里主要对公司业绩进行财务评价。为了观察美电贝尔私募股权融资前后的业绩变化情况，这里统计美电贝尔了2008年—2013年的一些财务指标进行对比分析。下面主要根据营业收入、净资产收益率、流动资产周转率等财务指标逐步进行分析。（1）营业收入表4-42008年—2013年美电贝尔营业收入表（单位：万元）时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年营业收入3496.884179.698183.7014545.9814323.0718848.93资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报29 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析图4-3美电贝尔2008-2013年营业收入走势图由上表可以看出，在2010年美电贝尔进行私募股权融资之后，2011年的营业收入突破一亿，营业收入增长率高达77.74%，2012年营业收入对比2011年来说稍有回落，但在第二轮私募股权融资后，营业收入又有了进一步的提高，达到18848.93万元，营业收入增长率也达到31.60%。由此我们可以看出，私募股权融资为营业收入的增长带来了较大的动力，使得美电贝尔生产活动顺利地进行，企业的利润也得到了保障。（2）净利润及销售净利率表4-52008年—2013年美电贝尔销售净利润（单位：万元）时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年净利润432.15555.851056.31531.611991.092827.34销售净利率12.36%13.30%12.91%10.53%13.90%15.00%资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报图4-4美电贝尔2008-2013净利润走势图30 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析图4-5美电贝尔2008-2013销售净利率走势图净利润是预计未来现金流量的基础，是一个企业经营的最终成果，净利润多，企业的经营效益就好；净利润少，企业的经营效益就差，它是衡量一个企业经营效益的主要指标。由上表我们可以看出，在美电贝尔融资之后，净利润呈现出稳步上升的趋势，且上升幅度较大，为公司创造了高收益。再观察从2008年—2013年的销售净利润，我们可以发现，在2010年和2011年美电贝尔的销售净利润都有所下滑，这是由于第一轮私募股权融资后的资金运用还有不合理的地方，盲目投资扩张，削减低端市场的项目资金，收益销售净利率并不可观。可是在第二轮私募股权融资之后，美电贝尔吸取第一轮的经验教训，制定客观的利润目标，合理规划资金用途，销售净利率便有了大幅度的提高，在2013年的时候达到15.00%。由此可见，美电贝尔公司在合理地运用融资所得资金之后，净利润和销售净利率都有显著提高，这提高了公司的业绩，提高了公司的盈利能力，也为公司日后发展铺垫了道路。（3）净资产及净资产收益率表4-62008年—2013年美电贝尔净资产收益率（单位：万元）时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年净资产9871.8512352.2223319.5236884.1635915.3647762.93净资产收益率4.38%4.50%4.53%4.15%5.54%5.92%资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报31 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析图4-6美电贝尔2008-2013年净资产走势图图4-7美电贝尔2008-2013年净资产收益率走势图净资产是属企业所有，并可以自由支配的资产，既所有者权益。由上表可以看出，美电贝尔公司在进行私募股权融资之后，净资产主要呈现平稳上升的趋势，并且在2013年有了突破性的上涨。不仅公司净资产在融资后有着明显的上升，美电贝尔的净资产收益率也有着显著的上升，且上升速度迅速，在2013年的净资产收益率已经接近百分之六。可见美电贝尔在私募股权融资之后，成功地提高了公司的盈利能力，增强了公司的经济实力，更好地促进了公司的战略转型。（4）存货周转率表4-7美电贝尔2008—2013年存货周转率表时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年存货周转率1.671.661.651.711.861.94资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报32 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析图4-8美电贝尔2008-2013年净存货周转率走势图由上表可以看出，在美电贝尔私募股权融资之前，2008年—2010年存货周转率是呈逐步下降的趋势，虽然幅度并不大，可这可以看出存货的周转速度在下降，存货的占用水平在升高，资金的使用效率有所下降，这表明美电贝尔短期偿债能力在不断下降。而在美电贝尔进行私募股权融资之后，存货周转率逐步上升，且上升幅度较大，存货的占用水平越来越低，流动性越来越强，企业的变现能力不断地增强，美电贝尔成功的私募股权融资提高了公司的短期偿债能力，也提高了公司的运营能力。（5）流动资产周转率表4-8美电贝尔2008年—2013年流动资产周转率表时间2008年2009年2010年2011年2012年2013年流动资产周转率0.480.480.470.510.560.62资料来源：美电贝尔公司2008-2013年报图4-9美电贝尔2008-2013年流动资产周转率走势图33 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析由上表可以看出，在美电贝尔融资之前，公司的流动资产周转率基本维持不变，在2010年时有稍许下降，流动资产在各个环节占用时间变长，流动资产的利用效果变差，企业的盈利能力减弱。而在私募股权融资之后，美电贝尔的流动资产周转率明显的逐年上升，成功的私募股权融资提高了美电贝尔公司的流动资产周转速度，流动资产利用效果变好，可以相对节约流动资产，在一定程度上增强了美电贝尔公司的盈利能力，提高了公司的经营业绩。综上所述，从上述美电贝尔融资前后的营业收入、净资产收益率、流动资产周转率等财务指标的对比分析可以得出，美电贝尔成功的私募股权融资给公司来带了积极正面的财务效益，在收入、成本和费用同时上升的情况下，使得收入的增长速度要大于成本的增长速度，使得相对来说成本有所降低，使企业实现规模经济的效益，改善了公司的经营情况，从而优化公司收入与成本的结构，提高了公司的业绩水平。4.2.3融资成功对股权结构的影响私募股权融资是权益性融资方式，顾名思义，原股东的持股比例会有所下降，股权得到稀释。以下是美电贝尔公司私募股权融资前后的股权比例对比：表4-9美电贝尔私募股权融资前后股权对比表股东名称融资前持股比例融资后持股比例孙某70%54.53%王某30%23.37%天汇公司-8.98%大生公司-13.12%合计100.00%100.00%资料来源：美电贝尔网站股权数据整理所得通过上表，可以很明显地看出，美电贝尔公司融资前股权高度集中，呈现出了一股独大的格局，私募股权融资之后原股东孙某与王某的持股比例都有所下降，虽然创业股东没有失去控制权，但还是相对弱化了其实际控制权，新入股的投资者也指定了自己的董事会成员，这就改善了美电贝尔之前一股独大的局面，这样有利于公司的治理结构朝更好的方向发展，也为日后的上市计划做好铺垫。融资后的股权相对分散，这使美电贝尔公司之前的家长式管理转为由投资经验丰富、管理水平较高、监督能力较强的投资者与美电贝尔共同持股的更健康的股权结构，使得公司朝着趋于合理化、法制化的方向稳步前进。美电贝尔在公司需要战略转移时选择进行私募股权融资，在短期内获得了大34 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析量的资金支持，又在保持了原股东自身的控制权的同时实现了股权的多样化，以达到互相制约，稳定发展的目的，这样有利于企业实现最大的价值，为后续的扩大融资也铺好了基石，从而实现融资者与投资者的双赢。4.3美电贝尔私募融资成功的原因分析4.3.1良好的行业前景获得了投资者的青睐一个行业是否具有长远的发展前景，除了受宏观环境影响，其自身行业环境也很重要。因此，作为私募股权投资者十分重视融资企业的竞争壁垒和市场定位。音视频安防是将音频、视频的技术运用在安防领域，同时视频监控是安全防范系统的重要组成部分，它是一种防范能力较强的综合系统。随着科技的发展和时代的进步又逐渐进入到了大型厂矿现场监控、仓储物流监控等领域，己经逐步成为电子设备的最重要的应用之一。（1）政策支持近年来，国家已出台的一系列相关政策及制度，对多种场合的安全防卫工作提出了更高的要求，这就为国内音视频安防监控企业提供了良好的成长空间，随着各项政策与制度的推进实施，预计国音视频安防监控产业将迎来收益颇丰。除上述政策之外，国家近年来推出的平安城市、科技强警等重大公共工程决策，以及上海、北京等地方政府在公共场所推出的安防强制实施标准，使得安防行业在国家政策的支持下得到快速发展。《中国安防行业“十二五”发展规划》中提出“大力发展中间件产品，实现各类信息资源之间的关联、整合、协同、互动和按需服务，解决系统间的互操作、可靠性、安全性等问题，实现应用系统从硬件为核心向软件为核心转变。最终实现年增长率达到20%左右，2015年总产值达到5000亿元，实现增加值1600亿元，年出口交货值达到600亿元以上的总体目标。同时，考虑到视频监控在各类安防系统中广泛的应用，其产业规模的扩展速度将略高于整个安防产业，预计年复合增长率为23%左右，将不断推动城市视频监控管理体系的完善。（2）市场需求安防系统的扩容是我国城市化进程不断深化推进所带来的一个现实问题。首先城市安防系统的使用需要由国家机器扩展到社会各个阶层及领域。例如金融、交通、大型公共设施、医疗、学校等诸多方面。其次，安防系统需要与其它应用系统进行整合，升级为综合防卫体系，如城市视频监控系统要由原来单一的监控功能升级为自动预警、智能识别、选择性反馈及处置等多功能反应机制，并与公共安全、广播媒体等形成有效的联动，共同及时应对各种突发事件。再次，政府35 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析在十二五期间加大了平安城市建设的投资力度。各级政府的投资，使得平安城市项目规模不断扩大，升级换代速度加快，联网规模逐渐覆盖到社会的各个方面，这也要求安防系统功能的不断完善与安防产业的优化配置。（3）智能化、高清化的发展趋势带动产品更新换代现今我国已建成的城市视频监控系统的前端设备多为模拟摄像机，随着数字化的发展，高清晰数字设备在采集和传输等多方面的优势日益凸显出来，将替代传统的模拟摄像机，未来整个城市的监控系统也将升级至高清系统。当前绝大部分已建的视频监控系统都已经不能满足城市治安管理和刑侦办案的需求，标清的图片很难识别实时信息中的细节部分，而高清网络摄像机的应用将直接带动视频监控系统从前端采集到视频监控管理平台的全面升级。同时，由于接入的各类视频釆集设备数量较大、功能各异、规格不一，无法对采集的信息进行有效的分析，判断和分类提取，这就亟需对城市监控系统的升级改造，提升监管系统的数字化、高清化及智能化水平，这就为了视频安防行业带来了广阔的发展空间。正是该行业良好的发展前景，引起了私募投资者的关注，从而使美电贝尔能够顺利募集到资金。4.3.2选择了适应企业的Pre-IPO融资模式融资模式多种多样，选择一个适应于企业的融资模式是美电贝尔融资成功的重要条件。融资模式有内部融资、债务融资和股权融资。在前文我们已经提到，美电贝尔之前主要的资金来源就是内部融资，可是伴随着高科技企业良好的发展前景，美电贝尔业务规模的扩大，资金需求剧增，内部融资早已满足不了企业的发展需求。而由于抵押物的不足，以及美电贝尔资产负债率的连年攀升，财务风险不断提高，债务融资也变得困难重重，公司只能另辟蹊径，选择可以改善当前格局的股权融资。之所以选择私募股权融资而不选择上市融资，是在对比了两者的时效性和可行性方面而得出的结果，美电贝尔公司暂时没有达到上市融资的门槛，如果想要等到上市融资，时间成本过大，且很可能因为资金不足而丢失现有的项目工程。私募股权融资有多种类别，按照企业的发展阶段划分为：创业风险资本、成长资本、并购资本、夹层融资、Pre-IPO融资和PIPE融资。其中Pre-IPO融资，是准备近期上市的企业，或者企业盈利水平增长速度快，在近三到五年有上市可能性的潜力企业通常采用的融资方式。企业成功上市后，投资者通过在二级市场出售企业股票，获取IPO溢价，达到投资收益。该类型融资企业的私募股权投资者主要是战略型投资基金、投行型投资基金。作为引入投行型基金的企业，他们不仅可以获得投行型基金作为“投资银行家”给予的IPO帮36 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析助，同时可以享受其作为“私募股权投资者”提升公开市场中投资者对融资企业的信心和价值，帮助企业股票成功发行；而引入战略性投资基金的企业，可取得投资者技术、管理、客户等资源，并在其帮助下，建立起规范的治理结构和财务结构。而作为Pre-IPO投资者，在企业股票受到热捧下，由于风险小、回收快，可获得较高的回报。这是美电贝尔选择Pre-IPO融资方式的重要动因。其次从前文中美电贝尔的发展状况和财务数据可以看出，美电贝尔所在行业发展前景明朗，公司净资产和营业收入都加速上涨，净利润也在2010年超过了一千万的门槛，在此时选择Pre-IPO的融资模式既符合美电贝尔公司目前的发展状况，可以为其打破资金瓶颈，又能够帮助其实现上市的梦想。4.3.3制定了合理的融资定价融资定价通常是交易成败的重要因素，任何定价上问题的失误都会造成投资者利益的损失，只有以合理的价格融资，才能成功得到投资者的认可。然而美电贝尔在第一轮私募股权融资时，因为股权的高度集中，大股东当然希望定价越高越好，所以仅仅以投资方的出价高低作为选择投资者的重要指标，并且在没有聘请专业评估机构的情况下，决定根据在二级市场的同行业的市盈率的几个公司来对公司进行估值，从而确定融资定价。这在一定程度上忽略了美电贝尔公司与同行业几家上市公司发展情况以及规模的差距。同行业几家上市公司不论是净资产、还是营业收入和净利润都在美电贝尔十倍以上，业务扩展面也远超美电贝尔公司，而且在二级市场上，不论哪个版块，市盈率过高的现象屡见不鲜，严重偏离正常值，同时，这几家上市公司具有更加健全的公司治理结构，在管理方面更加有经验。在这种情况下，可以看出，美电贝尔据此估算的企业价值比实际上是偏高了许多的。在吸取了第一轮的经验之后，美电贝尔在进行第二轮私募股权融资时，站在更加理性的角度来重新看待企业自身，并且充分认识美电贝尔在转型中存在的问题，根据实际情况而不是过于激进地估算企业价值，同时聘请了专业的资产评估机构，采用了更加符合市场并且理性的技术估值手段来评估美电贝尔的企业价值。基于这样合理的企业估值，使得美电贝尔的融资定价偏向理性化，从而得到投资者的认可，也不需要为过高的融资定价与投资者签订对赌协议，确保融资的顺利完成，也保障了企业发展的稳定性。4.3.4管理者把握了恰当的融资时机进行融资融资并不是白纸黑字一签字那么简单，其中富有许多的技巧。天时，地利，人和，这些外部条件同样也很重要。所谓的“天时”，即在恰当的融资时机进行融资。37 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析私募有时候会和股票有类似之处，股票有板块轮动，私募同样也有板块，就是行业之分。比如2005年的太阳能行业，2007年的教育行业等，行情都是阶段性比较强。在行情好的时候，许多顺势行业内的企业很容易拿到资金，过了那段行情之后，融资难度格外大。往往一个新模式出现的时候，会瞬间聚集大量的资本投入。选择在这个时间点融资，往往价格高，决策快，投资者也清楚，操作慢了排位靠前的企业会被竞争者优先投入。所以2009年、2010年的高新技术行业处于高速发展阶段，美电贝尔在这样的大行情下把握了恰当的融资时机，所以才更容易在短时间内顺利吸引投资者，募集到资金。从企业内部的发展状况来看，也并不是什么时候都适合私募股权融资，即使是一个优质的企业也是如此。有许多企业目前现金充足，状况良好，企业管理者认为公司并不缺乏资金，不需要融资。但这个观点是错误的，首先要分析清楚企业在哪个发展阶段资金需求最大，做好正确的财务预测。若企业等到急需资金时再去融资，主动权会往往掌握在投资者手里，并且资金需求越紧急，对谈判越不利。美电贝尔在2010年的时候就对2011—2012年的项目进行预测，了解到后期可能项目增多，资金需求剧增，可能会面临资金瓶颈，公司如果到那时再进行私募股权融资很可能拿到比较低的价格，同时也丧失了主动权。所以不论从外部整体行业发展的大环境还是内部发展状况来看，美电贝尔都是选择了恰当的时机进行私募股权融资，这是美电贝尔私募股权融资成功的重要原因。4.3.5选择了适当的融资对象私募股权融资对象的选择，关系到企业日后的管理与运作。融资对象不仅仅是一个投资者，更是企业的战略合作伙伴。一个合适的融资对象是美电贝尔私募股权融资成功的关键。美电贝尔发展的障碍不仅仅是缺少项目资金，更缺乏先进的管理水平。而大生公司是广州著名的投资公司，专注于股权私募融资与众筹、上市辅导、债权私募融资、股权交易市场推荐业务，财务顾问、股权投资、创业投资管理、创业投资业务，是中小企业进入资本市场专业辅导机构，对中小企业股权融资具有丰富经验和众多成功案例。大生公司有一支具有经验丰富的辅导中小企业进入股权市场进行股权私募和股权交易的专家队伍。公司是多家具有重大影响力的股权交易市场平台的推荐机构会员。目前推荐挂牌的企业有近百家，挂牌企业主要分布在广东、湖南，湖北，山东、江苏、浙江等省份，其中已经股改私募的企业有近二十家，正在培育的创新型、成长型企业有几十家，在行业内具有较大的知名度和美誉度。为企业提供38 4美电贝尔私募股权融资的动因及效果分析高质量的融资服务是大生的核心竞争力之一。为企业进行股权私募与众筹是大生的服务特色。大生公司通过对服务企业的深入研究，量身定制商业计划，制定符合企业特制的股权融资方案，屡获成功。目前，已先后为企业募集的股权投资资金超过八亿元，企业赢得了长足发展的资本性投资，大大改善了相关企业的资产负债结构。此外，帮助挂牌企业获得股权质押融资超过5亿元，为挂牌企业的快速成长注入了活力。公司建立了科学的投资决策和风险控制体系。公司拥有一批高素质的专业人才，具有包括教授、副教授、博士、硕士在内的专家学者十几位，在宏观经济、行业与上市公司、金融工程、风险控制等方面形成了专业化分工的研究体系，配备了专业的财务，法律和行业分析人员，成立了相关的职能部门分别进行业务管理，建立了对股改私募企业的持续督导机制。考虑到大生公司各项的综合实力以及风险指标，美电贝尔决定选择大生公司为私募股权融资的投资者，在获取投资资金的同时借助大生公司的管理来促进美电贝尔私募股权融资的后续发展，为公司实现IPO打下坚实的基础。美电贝尔在私募股权融资后各项财务指标的显著上升，经营情况的不断好转离不开大生公司的参与管理。所以说美电贝尔融资成功的原因之一是选择了适当的融资对象。4.3.6聘请了中介机构协作融资专业的金融中介机构可以为融资和投资双方提供政策、咨询、信息、财务等融资服务。美电贝尔在第一轮私募股权融资时，管理层在缺乏专业知识的情况下，仅凭自身对私募股权融资的理解来制定融资方案，整个过程并没有聘请专业的金融中介机构，整个融资过程具有一定的盲目性。而在第二轮私募股权融资中，美电贝尔的管理层意识到私募股权融资是一种专业性较强的融资方式，涉及的专业领域较多，如：财务、法律、税收、管理、评估等多方知识。仅凭借自身管理层的能力，想要制定合理的融资方案是非常困难的，聘请专业的中介咨询机构可以避免许多不必要的错误发生。美电贝尔聘请了专业的资产评估机构，最终资产评估机构决定根据市场法和收益法两种估值手段来估计美电贝尔的企业价值，评估值为25000万元人民币，最终经过双方的协商，美电贝尔保守估值为22500万元人民币，这比美电贝尔第一轮私募股权融资自身估值减少了7500万元人民币，同时，专业金融机构合理预测美电贝尔未来的利润增长，为企业量身定做一套适合美电贝尔现状的融资计划，这使得美电贝尔避免了对赌协议的签订，保证了私募股权融资的顺利进行。39 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析5本案例研究的结论及启示5.1本案例研究的结论5.1.1为企业战略转型筹集资金是美电贝尔进行私募股权融资的主要动机美电贝尔进行私募股权融资的动机有：公司战略转型使得资金需求扩大、公司的内部融资已无法满足企业发展需求，且目前的财务情况不利于借债、非上市公司又无法上市公开募集股票、私募股权融资的审批程序比较简单且时效性强。但最主要的动机是美电贝尔公司正为了企业战略转型筹集资金，美电贝尔计划从低端市场转向中高端市场，为了扩大市场范围，美电贝尔预计未来几年将承接许多中高端市场的项目。所以为了项目日后能够顺利进行，推动美电贝尔成功战略转型，并且完成公司的上市之梦，美电贝尔进行一场私募股权融资变得刻不容缓。5.1.2完善的融资方案是美电贝尔私募股权融资成功的主要原因美电贝尔能够成功地完成私募股权融资有多方面的原因：良好的行业前景吸引了投资者、管理者把握了恰当的融资时机、公司选择了合适的投资者、制定了合理的融资定价、选择了适合企业的Pre-IPO融资模式、聘请了中介机构协作融资。但归根究底，完善的融资方案是美电贝尔私募股权融资能够顺利进行的主要原因。美电贝尔公司总结经验，与专业的财务顾问共同根据公司目前的发展状况和财务情况制定了一套适合自身的融资方案，这成功吸引了优良的投资者的关注，加上企业良好的发展状况与管理者的积极配合，才能够顺利完成这轮私募股权融资。5.1.3成功的私募股权融资完善了美电贝尔的资本结构并提高了公司绩效美电贝尔在顺利完成私募股权融资之后，增加了公司的权益资本，在给公司注入资金的同时降低了资产负债率，使美电贝尔无需面对较大的债务压力，完善了企业的资本结构，降低了美电贝尔的财务风险。同时，缓解了企业的资金压力，使得美电贝尔为战略转型发展的项目得以顺利进行，从而增加了企业的营业收入。另一方面，在投资者的参与管理下，美电贝尔完善了企业的治理水平，更加有效地改进了收入与成本之间的关系，降低了企业的边际成本，从而提高了公司的净收益和销售净利率。与此同时，私募股权融资的完成使得企业资产的流动速度加快，存货周转率和流动资产周转率都有明显上升，这提高了资产利用效率。从私募股权融资之后美电贝尔的经营状况和各项财务指标可以看出，成功的私募股权40 5本案例研究的结论及启示融资完善了美电贝尔的资本结构，并且在一定程度上提高了公司绩效。5.2本案例研究的启示5.2.1选择恰当的融资时机是中小企业私募股权融资成功的前提选择恰当的融资时机，就是指选择有利于企业开展融资活动的一系列因素构成的融资环境。从中小企业内部来看，过早的融资会造成资金的闲置和浪费，过晚融资又会错失投资机会。从企业外部来看，瞬息万变的经济形势将直接影响企业的融资难度以及融资成本，中小企业必须要注意把握最佳的融资机会，使企业的内部和外部环境能够相互促进，这样才可以有效降低企业融资成本。通过美电贝尔公司成功的私募股权融资案例我们可以得出，选择恰当的融资时机是中小企业私募股权融资成功的前提。5.2.2制定合理的融资方案是中小企业私募股权融资成功的基础融资方案主要包括企业资本结构的分析、融资风险的分析、融资成本的分析等。美电贝尔私募股权融资成功的基础就是制定了一个合理的融资方案，给出了合适的融资定价。一个合理的融资方案不但要符合宏观经济的发展趋势，更重昂要的是要适应企业现阶段的发展状况。融资方案若不合理，很可能给企业带来较高的融资成本，造成企业财务费用的增加，导致企业资本结构的不合理，同时也增加了企业的财务风险，对中小企业来说，日后的再融资也会变得困难重重。因此，中小企业在考虑融资既定总收益的同时，还要预测要承担的风险以及这些风险可能带来的损失，在运用私募股权融资时要注意收益和融资风险相匹配。而一个合理的融资方案不仅为企业节约了融资成本，在引进资金的同时还带来经验丰富的管理者，改善中小企业的资本结构，优化企业的收入与成本结构，为企业日后朝着稳定健康的方向发展打下坚实的基础。中小企业要根据自身的实际条件、融资的难易程度和成本情况，从资金形式和需求期限两方面考虑和确定融资规模，制定合理的融资方案。5.2.3选择正确的融资对象是中小企业私募股权融资成功的重要因素优良的融资对象亦是中小企业私募股权融资成功的重要因素，美电贝尔能够成功得完成私募股权融资，很重要的原因之一就是选择了一个正确的融资对象。从投资者的投资目的来看，私募股权投资者期望在被投资企业相对成熟后通过退出实现资本增值，因此与中小企业管理者分享股权，分享企业成长，与企业的长远目标一致，并且在一定程度上有利益和风险的统一。因此，私募股权投资者除41 美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析了为企业带来资本支持以解决融资问题外，还能为其带来管理经验、社会网络关系、金融专业技能以及与国际长期投资者合作的桥梁和通行证等无形资产。因此，中小企业管理层选择一个正确的融资对象将大大有助于企业经营和发展，这是私募股权融资成功的重要因素。5.2.4中介机构的有效协助是中小企业私募股权融资成功的有利条件由于私募股权融资的专业性很强，涉及的专业领域较广，中小企业需要聘请专业的顾问公司或投资银行担任融资顾问，为企业融资决策提供专业建议。美电贝尔公司在第二轮私募股权融资正是聘请了专业的中介机构对这场私募股权融资进行策划，合理估算了企业的价值，制定了合理的融资定价，这促成了融资的顺利进行。中小企业的管理层由于普遍缺乏较全面的专业知识，应该聘请专业机构为企业作全面的诊断分析，根据发展规划和盈利预测，制定合理的企业估价和融资金额及资金预算，这可以有效减少融资成本，提高融资效率，有效降低私募股权融资风险。中介机构的有效协助是中小企业私募股权融资成功的有利条件。42 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美电贝尔私募股权融资的动机及效果分析致谢时光荏苒，随着这篇论文的完成，我的江财研究生阶段的学习生活也已经进入尾声。回首在江财的往昔，写下这篇甚至让人有些感伤的致谢，不仅是对往昔的回顾，也是对自己的努力付出的肯定，更是对江财老师给予的教诲、各位同学的帮助和家人的支持的由衷感谢。硕士论文得以顺利定稿，首先要感谢我的导师章卫东教授，本文从选题、构思、成文、修改到定稿，无不倾注着章老师大量的心血。一日为师终生为父，章老师给我的最深感受是其身为师者的敬业谦和与学者的博学严谨。师者，所以传道授业解惑也，无论是本篇论文的写作指导，还是过往的三年里的教诲，章老师给予我的或许将使我一生受用。再次向章老师表示最诚挚的感谢！其次，我要感谢江财的老师和同学们，尤其是张蕊、余新培、谢盛纹、荣莉、袁业虎、彭晓洁等老师和张成悦、黄德凯等同学，你们的辛勤教导、无私帮助，不仅使我在专业造诣上更上一层楼，也使我更加深谙人情世故，懂得了师生情、友情的难能可贵。感谢有你们，你们是我一生的师长，更是我一生的朋友。再次，我要感谢我的爸爸、妈妈和家人。正是因为你们的关心、支持和鼓励，才使我从一个叛逆的孩子，慢慢的长大成熟，学会生活，学会处事，正是你们对我最无私的爱，才使我能够顺利地毕业。你们辛苦了，谢谢你们！最后，对参加本文审阅的专家、学者致上最诚挚的谢意！喻欢2015年8月18日于蛟桥园46 ．．－．－．；Ｊ－，、．．，■＞、＊ｒｌＫ．＞＞ｒ．＇１０．－■—式１ｔ？＇产？？－？？甘載二＇．Ａｗ－谭谭：＇．霸１，Ｖ．－，．＇．■＇Ｉ．．．．ＪＴ－屯．占扇Ｉ